投资逻辑:预计公司业绩维持稳定增长,估值处于较低位置,有望迎来“戴维斯双击”。1) 业绩上,公司门店数量将维持稳步增长,区域市占率高且品牌效应强,布局下沉市场有利于公司经营稳定性,预计2-3 年将维持稳定增长。2)估值上, 当前公司估值已经处于较低位置,业绩与估值匹配程度较低,在公司业绩维持稳定增长的趋势下,估值有提升空间。

    行业方面:集中度提升仍是主要逻辑,处方外流是长期趋势。行业集中度呈加速提升态势,但与海外发达国家相比,国内龙头的集中度仍处于低位。2020年美国医药零售TOP3 企业占比70%,日本药妆店TOP10 占比65%,预计我国行业集中度提升趋势仍将持续较长时间。

    下沉市场的“避风港”属性为公司业绩提供保障。公司通过大力布局县乡市场形成了业内独有的市县乡一体化发展格局,2021H1 县乡区域合计门店数为3521家,占总门店数的43.7%。乡镇级门店的单店营收虽然低于其他区域,但近年的同比增长率却远高于其他区域,2020 年省会级门店的营收增速仅为1.4%,而乡镇级则高达13.5%,在行业整体增长乏力情况下,下沉市场表现出较高的景气度,为公司业绩稳定性提供了保障。

    中药有望成为公司的特色品类贡献新的业绩增长点。公司的总部云南省拥有得天独厚品优质良的中药材资源,近几年逐步重视对中药产品的投入,中药布局成效显著。2017-2020 年零售端收入分别为6.6/7.3/8.1/11.2 亿元,2021H1 同比增速为40.6%,有望成为公司新的业绩增长点。

    盈利预测与投资建议:参照公司2 年内、2-5 年、5 年以上以往的单店收入情况,综合考虑门店扩张节奏,预计2021-2023 年将实现营收149.1 / 179.4 / 210.2 亿元,同比增长17.8% / 20.3% / 17.2%,实现归母净利润10.0 / 12.9 / 16.1 亿元,同比增长27.1% / 28.5% / 24.9%。公司是国内零售药店龙头企业之一,布局下沉市场增强了公司经营稳定性,受益于行业集中度提升,预计公司未来2-3 年内能维持相对稳定的业绩增长。参考行业内同类型公司估值情况及公司以往的估值情况,给予公司2022 年18-22 倍PE 估值,合理区间为39.1-47.7 元,首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险提示:处方外流进程不及预期风险,门店扩张不及预期风险,药品价格下降风险