事件：公司发 布2021 年半年报:上半年实现营收67.02 亿元（+11.16%），实现归母净利润5.24 亿元（+25.82%），扣非归母净利润5.12 亿元（+28.12%）。Q2 实现营收32.73 亿元（+11.25%），归母净利润2.63 亿元（+24.42%）。

    　　业绩符合预期，盈利能力持续增强。上半年公司利润增速快于收入增速，主要系毛利率提升显著。报告期内公司毛利率38.86%,同比增加2.65%，主要系2020 年H1 受疫情影响，产品销售结构有所不一样，毛利率偏低有关。管理费用率2.81%（同比-0.6%）。分季度看，Q2 毛利率为40.8%，环比Q1 提高3.79%，考虑20Q3、Q4 毛利率环比基本持平，我们认为下半年毛利率有望维持稳定。分产品看，中西成药实现收入46.92 亿元（+12.68%），毛利率35.58%（+0.9%），医疗器械及计生、消毒用品实现收入5.88 亿元（-26%，主要系疫情相关物资销售下滑），毛利率50.8%（+11.34%），中药实现收入7.28 亿元（+40.63%），毛利率46.93%（+4.41%）。

    　　门店拓展加速，持续推进市县乡一体化店群。截止2021H1，公司总门店数8053 家，新开业门店数950 家，关闭17 家，搬迁店85家，净增加门店848 家（去年同期505 家）。其中Q2 新开门店数578家，净增加门店516 家。新建门店集中在云南市场，云南省外区域主要在川渝市场、广西、贵州，继续夯实区域优势。公司坚持少区域高密度网店布局策略，在省会级、地市级、县市级、乡立体纵深布局，在省级、地市级、县级、乡镇四个类型的市场门店均已超过1500 家，形成行业独有的市县乡一体化发展格局。背后的逻辑是，店群效应能增加门店之间的协同能力，也能形成区域的品牌竞争力，少区域高密度布局从品牌效益、物流配送、用药习惯、人才储备等多方面具备一定优势。

    　　加快布局现有门店网点O2O 业务。上半年公司持续推进现有门店020 业务布局，着重推动一心到家O2O 自营业务的销售规模。截止2021H1，O2O 业务门店数达到7298 家，覆盖率达到门店总数的90.62%，上半年O2O 业务占整体电商业务销售额的78.33%，公司已将020 业务确定为电商核心业务运作，业务流程持续优化。

    　　投资建议：我们预计2021-2023 年净利润分别为10.11 亿、12.56亿、15.47 亿元，同比增速分别为28.04%、24.16%、23.22%， EPS分别为1.70 元、2.11 元、2.60 元，对应当前股价分别为24 倍、20 倍和16 倍PE。公司经营效率提升，区域优势不断夯实，业绩增长提速，处于历史估值中枢偏下。继续给予“推荐”评级。

    　　风险提示：竞争加剧风险；整合不及预期风险；政策风险。