事件概述

    2021 年3 月15 日，一心堂发布2020 年年报。2020 年公司实现营业收入126.56 亿元，同比增长20.78%;实现归属于上市公司股东的净利润7.9 亿元，同比增长30.81%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润7.53 亿元，同比增长27.43%;基本每股收益1.38 元。另外公司拟每10 股派发现金红利3 元（含税）。

    分析判断：

    营业利润持续增长，盈利能力逐季度提升

    2020 年公司实现营业收入126.56 亿元，同比增长20.78%;归母净利润7.9 亿元，同比增长30.81%;扣非归母净利润7.53 亿元，同比增长27.43%。核心财务指标上：

    疫情下公司全年毛利率和费用率都有不同程度下降：2020 年公司整体毛利率下降至35.82%，同比-2.88 个百分点；期间费用率28.14%，同比-3.19 个百分点；其中销售费用率24.11%，同比-2.93 个百分点；管理费用率4.00%，同比-0.09 个百分点；财务费用率0.03%，同比-0.17 个百分点。

    整体盈利水平以及现金流改善：2020 年整体归母净利润率为6.24%，较2019 年提升0.49 个百分点，经营性现金流净额为10.33 亿元，同比+5.13%。

    单季度数据而言，同比增速呈现逐季度提升态势。公司Q1-Q4 单季度收入分别为30.87、29.42、32.10、34.18 亿元，同比增速分别为+19.30、+19.15、+20.59、+20.78%，Q1-Q4 单季度归母净利润分别为2.05、2.12、1.88、1.86 亿元，同比增速分别为+16.81、+23.46、+24.80、+30.81%，Q1-Q4 单季度扣非归母净利润分别为1.99、2.01、1.80、1.73 亿元，同比增速分别为+15.25、+19.43、+21.19、+27.43%。2021 年有望延续。

    门店数量超过7 千家，店群经营更加立体，门店医保更加齐备

    门店扩张加速中：截至2020 年12 月31 日，一心堂及其全资子公司共拥有直营连锁门店7,205 家，全年净增加939 家，新开门店数量前三省市分别为云南（594 家）、四川（166 家）以及广西（124 家），继续贯彻以西南为核心，华南为纵深的布局战略。相较于2020 年三季度末的6911 家门店，单四季度公司门店数量净增加294 家，其中2020Q4 公司分别公告在贵州、山西、四川等重点省外布局区域收购当地连锁药店，门店拓展持续加速。

    门店经营立体化：公司在省会级、地市级、县市级、乡镇级四个类型的市场门店均已超过1300 家，市县乡一体化发展格局。门店分级布局的差异化使得各级门店经营效率各具特色，省会级门店平效最高（48.8 元/平方米），而乡镇级则租金效率最高（26.2）。

    门店医保逐步完备：2020 年一心堂医保门店数达到6205 家，相比2019 年净增加984 家，数量占整体门店的86.12%（2019 年为83.32%）。其中客单价更高的特慢病药房业务， 2020 年开公司通各类慢病医保支付门店646 家，同比2019 年477 家净增加169家。与之对应的是公司会员人数的持续增长，2020 年公司有效会员达到2400 万，同比2019 年度会员人数增长400 万人，客户粘性持续增强。

    着力发展电商业务，掘金中药产业链

    电商业务高速发展：公司2020 年电商业务总销售1.97 亿元，是2019 年电商业务总销售的2.7 倍。2020 年公司O2O 业务门店数达到4816 家，覆盖率达到门店总数的66.84%，其中一心到家（自营O2O）是公司O2O 业务的主力军，使公司在未来医药电商业务竞争上拥有一席之地。

    加强中药布局：全资子公司鸿翔中药已完成609 个中药配方颗粒品种研发及临床试用备案。2020 年公司也加大中药品类的推广力度，2020 年中药品类销售同比增长39.26%，占营业收入的比率提升至8.86%。未来预计公司将借助地理位置的优势资源，全力加强中药产业链布局，毛利率有望逐步提升。

    投资建议

    考虑到公司未来门店稳步扩张，盈利能力持续提升，并且借助电商发展以及中药产业链布局拓展边界。我们调整业绩预测，我们预计公司2021~2023 年收入分别154.0/185.9/223.3 亿元（原预测2021-2022 年收入分别为152.0/183.6 亿元），分别同比增长21.7%/20.8%/20.1% ， 归母净利润分别为9.6/11.6/13.9 亿元（原预测2021-2022 年归母净利润为9.5/11.5 亿元），分别同比增长20.9%/21.0%/20.2%，对应2021~2023 年EPS 为1.60/1.94/2.33 元， 对应估值为24X/20X/17X，维持“买入”投资评级。

    风险提示

    公司业绩不及预期；公司战略政策调整不及预期；公司药店扩张不及预期。