事件概述

    公司发布2022 年中报，22H1 公司实现营业总收入68.15 亿元，同比-35.7%；归母净利润0.36 亿元，同比-88.3%。22Q2 公司实现营业总收入34.75 亿元，同比-22.0%；归母净利润0.13 亿元，同比-86.4%。

    分析判断:

    H1 收入承压主因主营屠宰业务受猪价低迷影响分业务来看，H1 屠宰/食品/进口贸易业务分别实现收入51.40/6.79/7.34 亿元，分别同比-33.1%/-12.1%/-62.2%。屠宰业务收入下滑主因上半年猪价同比有大幅下滑，公司产品售价降低。而且屠宰业务占公司总收入75.4%，因此H1 收入承压。食品业务收入下滑主因H1 预制菜业务收入5.08 亿元，同比-12.4%。一方面，Q2 公司大B 端客户（预计收入占比一半以上）受到疫情影响关店数量较多；另一方面，截止6 月末，公司在山东/华中/华东/西南地区经销商数量分别+587/+432/+392/+202 家，我们判断公司为了抢占中小B 端的市场份额，对经销商做了一定的让利，因此一定程度上影响收入增速。进口贸易业务收入下滑我们判断一方面受到了国外疫情和经济环境影响，另一方面随着公司预制菜业务收入占比提高（H1 占比7.4%，同比+2.0pct），进口贸易中部分产品转入内销，影响业务规模。

    屠宰业务影响公司整体毛利率，费用率小幅提高H1/Q2 毛利率为4.4%/5.1%，分别同比-1.8/-0.9pct。毛利率下降预计主因收入占比较高的屠宰业务毛利率（2.4%），同比-2.8pct。H1 销售费用同比-18.2%，但由于收入下滑H1/Q2 销售费用率分别为1.3%/1.2%，分别同比+0.3/-0.01pct。H1 工资费用同比+40.0%，因此H1/Q2 管理费用率分别为1.9%/1.9%，分别同比+0.5/+0.3pct。

    由于递延所得税费用变动导致所得税明显提升， H1/Q2 所得税率分别为16.2%/34.0% ， 分别同比+15.4/+33.9pct。因此H1/Q2 净利率分别为1.3%/1.3%，分别同比-1.9/-1.2pct。

    看好公司“一体两翼”发展战略和对预制菜业务的长期布局公司坚持“一体两翼”发展战略，积极进行上游企业向食品加工企业的转型。我们认为当前处于预制菜行业的发展初期，参考国外发展模型，B 端将首先放量，叠加相比非“上游派”预制菜公司具备产量规模大+产品可溯源+产品研发能力强+服务体系完整等优势，将有望更快速抢占大B 端和中小B 端的市场份额。中长期来看，随着预制菜收入规模不断提升，一方面公司屠宰业务收入占比降低，可以减少收入业绩受猪周期行业波动的影响；另一方面预制菜毛利率较高，有望拉动公司业绩上行，提高整体盈利能力。

    投资建议

    由于上半年猪价仍处于相对低位且Q2 疫情对公司大B 端渠道收入产生较大影响，我们调整公司盈利预测，22-24 年公司营业收入由201.7/239.3/287.2 亿元下调至177.54/211.51/254.68 亿元；归母净利润由2.27/5.06/8.13 亿元下调至0.75/2.36/3.74 亿元，EPS 由0.21/0.47/0.75 元下调至0.07/0.22/0.35 元，2022 年8 月30 日收盘价9.18 元对应PE 分别132.6/42.0/26.5 倍，由“买入”下调至“增持”评级。

    风险提示

    经济复苏情况不及预期，疫情影响仍然持续，市场竞争加剧，食品安全问题等