家族企业,实际控制人持股比例高。公司拟发行2617万股,拟募集金额2.95亿元,发行后总股本10466万股。公司实际控制人是李玉瑚及其妻子王翠先、儿子李勇和李刚,发行前持股72.78%。公司主业乳制品、烘焙连锁店经营,2011年,收入占比分别为61.65%、36.65%。

    过去成长性一般,烘焙食品连锁业务增长较快。2010-2013 年公司收入复合增长率11.6%,净利润复合增速13.9%。公司增长缓慢,主要是乳制品产能已经饱和好几年了。公司乳制品疆内市占率约9%,募投项目扩张产能3倍,预计15年产能释放压力较大,14年乳制品受限产能增长仍然缓慢。公司烘焙业务新疆地区市占率8%左右,烘焙连锁店38家,北京5家,其余在新疆。募投项目中,公司计划在新疆建设42 家连锁门店和6 家中央工厂。公司烘焙食品连锁经营增长较快,销售额增速20%左右,烘焙食品毛利率50%左右,净利润率15%以上,是未来主要看点。烘焙连锁门店,一般需要2年左右达到成熟门店盈利水平,我们预计今年利润增长不快,明后年起增速将提升。

    募投项目。日处理300吨生鲜乳生产线(目前产能日处理100吨)、2000头奶牛生态养殖基地建设、烘焙连锁新疆营销网络(计划建设42家门店和6家中央工厂,公司现有门店38家)、企业技术中心建设。

    盈利预测与估值。我们预计2013-2015年净利润6505、7394、9311万元,同比增长8.26%、13.65%、25.94%。假设按2014年PE20倍发行,新增股本2088万股,老股发售529万股;摊薄后2013-2015年每股收益0.65、0.74、0.94元。合理估值区间18.6-22.32元(对应2014年PE25-30倍),建议申购区间14.88-18.6元(对应2014年PE20-25倍)。假设按2014年PE25倍发行,新增股本1670万股,老股发售947万股;摊薄后2013-2015年每股收益0.68、0.78、0.98元。合理估值区间21.75-23.3元(对应2014年PE28-30倍),建议申购区间19.42-20.2元(对应2014年PE25-26倍)。

    风险提示:乳制品因为产能限制,收入5年没增长,募投项目增加三倍产能,面临市场消化风险;奶牛养殖效益低,初期投入大;食品安全风险。