投资要点

    三季报EPS0.92 元,业绩符合预期。2015 年前三季度公司实现营业收入2.74 亿元,同比增长8.4%,其中Q3 收入同比增长15%,增速环比提升25ppts;实现归属于母公司净利润7,575 万元,同比增长5.9%,其中Q3净利同比下降3.4%,增速环比下降7ppts;三季报EPS0.92 元,业绩符合我们预期(0%~10%)。2015 年前三季度公司综合毛利率49.70%,同比下降2.0ppts;销售/管理费用率同比分别提升0.77/0.76ppt,财务费用率同比下降1.02ppts。期内经营现金流净额约0.67 亿元,同比下降8%。公司预计2015 年全年业绩同比增长0%~50%。

    Q3 产品营销有所发力,但费用率上升制约业绩。我们判断Q3 公司收入增速环比改善主因是经销商营销有所发力,在行业增速回落背景下,公司销量表现尚可。此外,公司为迎接客厅系产品正逐步加大人力等方面投入,因此费用率同比出现一定上升,我们相信未来随着新产品逐步放量,费用率将被有效覆盖。整体来看,Q3 公司表现较自身目标尚有一定差距,原因是厨卫领域低价竞争激烈,而公司渠道布局、深化和优化潜力仍较大。

    新产品推出进度略有延后,料将于明年贡献业绩。公司客厅阳台系列新品通过新材料和新设计不仅成功解决层高问题而且提升产品性价比。ACOLL 成套家饰“1+ X”战略以集成吊顶为依托,强调软硬装一体化,新产品销量和客单价双升有望驱动未来持续快速增长。公司在中报中首次单独将ACOLL 列出,收入182 万元,毛利率38%。我们预计尚在“襁褓中”的新产品经不断改进磨合后,或将于明年正式推出并开始逐步贡献业绩。

    行业成长空间广阔,重度垂直龙头有望胜出。我们预计2014 年国内天花吊顶行业产值达到450 亿元,其中集成吊顶产值约为180 亿元,行业规模仍然偏小。在消费升级、渠道扩张和下沉和创新设计产品迭出等因素驱动下,厨卫领域集成吊顶渗透率有望继续提升,客厅、餐厅和阳台领域成长空间十分广阔。我们预测2018 年集成吊顶市场空间达到424 亿元,对应2015-2018 年CAGR 约为24%。在互联网浪潮袭来背景下,我们认为未来行业重度垂直、精耕细作、做到极致,并积极拥抱互联网和信息化的企业有望最终胜出。

    风险提示:房地产销售增速低于预期、新产品销售低于预期等。

    盈利预测、估值及投资评级。鉴于新产品推出进度略有延后,我们下调公司2015/2016/2017 年摊薄后EPS 预测至1.36/1.85/2.43 元(原预测分别为1.60/2.18/3.00 元)。鉴于公司正处于快速成长期初期并具备“互联网+”基因,按PEG=1 给予公司2016 年35 倍PE,目标价65 元,维持“买入”评级。