3Q20 业绩低于此前预告和我们预期

    　　岭南股份公布2020 年三季度业绩：前三季度实现营业收入45.2亿元，同比下滑14.2%，归母净利润7,639 万元，同比下滑74.9%；3Q20 实现营业收入19.7 亿元，同比增长0.3%，归母净利润6,532万元，同比下滑31.8%；因收入确认不及预期、毛利率下滑，3Q20业绩低于此前预告和我们预期。

    　　公司3Q20 毛利率下滑4.1ppt 至17.4%；管理费用率同比减少1.7ppt 至4.5%，主要因费用管控加强，研发费用率同比增加1.7ppt至5.4%，主要因研发投入加大；资产和信用减值损失合计同比减少25.6%至2,081 万元；有效税率同比减少36.8ppt 至-23.9%；3Q20净利率同比减少1.6ppt 至3.3%。

    　　公司3Q20 经营现金净流出5.11 亿元（上年同期净流入1.51 亿元），我们认为主要因应付款周转加速。

    　　发展趋势

    　　3Q20 收入同比持平，而毛利率承压。前三季度公司公告中标订单合计78 亿元，较上年同期（前三季度合计公告中标35 亿元）有所修复。收入端，1Q/2Q/3Q20 公司收入分别同比-73%/+2%/+0%，在1Q 受疫情影响明显下滑后、2-3Q 基本恢复至同比持平；但我们认为前期新签订单下滑（2019 年公告中标订单额同比-68%）仍为收入增长构成一定压力。3Q20 公司毛利率17.4%，同比、环比均有所下滑；我们建议继续关注公司成本费用控制情况。

    　　净负债率环比提升。3Q20 末公司净负债率为66.3%，较2Q20 末的54.6%有所上行。前三季度公司经营现金净流出4.1 亿元，投资现金净流出6.7 亿元，净流出较上年同期均有所扩大。10 月12 日公司公告，公司拟非公开发行4.6 亿股股票方案获证监会核准；我们认为未来公司定增以及子公司恒润集团拆分上市等交易有望助力公司净负债率降低。我们建议继续关注公司内生现金流修复以及外部融资交易进展。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司收入确认进度不及预期，我们下调2020/2021 年归母净利润预测57%/59%至1.6/1.9 亿元。当前股价对应36x/30x2020/2021e P/E。我们维持中性评级，下调目标价12%至3.88 元，对应37x/31x 2020/2021e P/E，较当前股价有3.2%的上行空间。

    　　风险

    　　现金回款情况不及预期；净负债率继续上升。