本报告导读：

    公司2019Q1 业绩低于预期主因营收放缓及销售&财务费用骤增，但Q1 业绩占比较低不能反映全年预期，后续融资改善及债转股利于加快项目推进，2019Q3 业绩或回升。

    投资要点：

    维持增持。2019年Q1营收10.9 亿（+11.4%）/归母净利0.3亿（-64.2%）低于预期，考虑Q1 季度产值占比较低及融资改善预期，维持预测2019-2021 年EPS 为0.98/1.27/1.54 元，增速29/30/21%。考虑市场风险偏好降低，给公司2019 年12 倍PE 并对应下调目标价为11.76 元，43%空间，维持增持评级。

    营收放缓及销售&财务费用骤增拖累业绩、毛利率微升/净利率降低、经营净现金流小幅改善。1）2019 Q1 归母净利增速-64.2%创上市来最低值；2）毛利率29.1%（+0.2pct）/净利率2.8%（-6.1pct），销售费率3.5%（+2.6pct）/研发及管理费率15.5%（-0.2pct）/财务费率6.0%（+3.0pct）；3）经营净现金流-4.6亿（2018Q1 为-4.8 亿），收现比159.9%（+62.9pct）/付现比242.9%（+65.9pct）；4）资产负债率70.8%（+4.5pct），资产减值损失0.04 亿（+0.17 亿），应收票据和应收账款/总资产18.6%（+4.0pct），存货/总资产30.2%（-0.9pct）。

    Q1 业绩占比较低不能完全反映全年业绩预期，融资改善及债转股预期利于改善公司资产负债表并提升增长韧性。1）2016-2018 年Q1 归母净利占比均值仅10.5%,后续伴随着高基数效应消除以及融资改善等促使旗下项目施工加快，2019Q3 有望迎来业绩拐点；2）公司降低转股价为8.96 元利于债转股降低负债率最高达4pct,修复资产负债表；2）限制性股权激励要求2019/2020 年扣非业绩增速不低于29/30%；3）恒润集团2015-2018 年净利润0.44/0.59/1.18/1.39 亿元，2019 年或继续贡献丰厚收益，受益科创板催化。

    催化剂：可转债顺利转股、社融数据持续好转、利率持续下行等。

    风险提示：社融数据大幅下行、利率大幅上行、政策继续整顿地方债务等。