业绩快速增长，拟每10 股转增5 股，维持“买入”评级

    公司3 月25 日晚公告了18 年年报，实现收入88.43 亿元，YoY+85.05%，实现归母净利润7.79 亿元，YoY+52.90%。增速略超业绩快报数据，略低于我们之前预期。在融资收紧，金融去杠杆的背景下，公司受益于业务多元化布局，业务发展取得突破。收入增速快于归母净利润增速，我们认为主要因为是成本上升和竞争加剧导致整体净利率有所下滑。利润分配预案为，每10 股转增5 股，派发现金红利0.8 元（含税）。我们预计19-21 年EPS 1.00/1.31/1.57 元，对应目标价14.00-15.00 元，维持“买入”评级。

    水务水环境收入占比提升，盈利能力有所下降

    从收入构成看，公司生态环境建设与修复/水务水环境治理/文化旅游业务收入分别为42.99/31.50/13.93 亿元，YoY+40.59%/279.89%/56.31%，生态环境业务收入占比同比下滑15.37pct，而水务水环境收入占比同比上升18.27pct。18 年整体毛利率同比下滑3.72pct 至25.02%，主要因为生态环境和水务水环境业务毛利率同比分别下滑5.32/3.31pct。而文化旅游业务的毛利率同比增加3.09pct 至42.39%，进一步突出多元化发展的优势。受毛利率影响，整体净利率同比下滑1.79pct 至9.04%。

    期间费用率控制较好，经营性现金流继续改善

    18 年期间费用率同比降低1.37pct 至12.74%，其中销售/管理/财务费用率分别为1.99/8.29/2.46%，同比分别增加1.53/-4.46/1.56pct。销售费用率增加因为公司调整组织架构，将具有销售职能的人员单独划分，相应费用计入销售费用。财务费用的增加主要因为借款的增加带来利息支出增加，公司短期借款从17 年底的15.6 亿元增至18 年底的21.53 亿元。18 年经营性现金流净额为1.15 亿元，YoY+122.20%。18 年收现比达60.26%，同比增加8.32pct，我们认为与公司加强收付款管理有关。

    生态环境和文化旅游双轮驱动，转股价下修有望降低负债率

    公司不断通过外延并购优秀企业，加速公司多元化布局，已形成岭南园林建设集团、岭南水务集团、岭南设计集团、恒润文化集团，在生态环境和文化旅游领域形成双主业。18 年生态修复板块收购本农科技，补齐土壤修复业务，完善“大生态”产业链。18 年完成新港永豪90%股份的收购，促进公司加快水务水环境业务的发展。此外，公司3 月22 日公告下修岭南转债转股价至8.96 元/股，我们认为投资者转股的概率大增。截止18 年底，公司资产负债率已达71.74%，若转股成功，将降低资产负债率。

    业绩有望维持较高增速，维持“买入”评级

    由于19 年初有股票期权行权，总股本略有增加。参考限制性股票激励行权条件，我们预计19-21 年EPS 1.00/1.31/1.57 元（前值19/20 年1.10/1.39元），CAGR+27.42%。19 年可比公司平均PE15.3X，我们认可给予19 年14X-15X PE，对应合理价格区间14.00-15.00 元，维持“买入”评级风险提示：毛利率下滑速度超预期，可转债转股低于预期。