本报告导读:

    建议询价区间7.29~9.24 元,合理定价区间8.27~10.29 元,对应2014 年PE17-21 倍。

    测算本次上市的定价临界值是9.97 元。

    投资要点:

    询价范围:登云股份属于汽车发动机气门行业,采用有商用车业务与乘用车业务的零部件公司作为可比公司,2014 年Wind 一致性预测对应的PE 是19 倍,首发给予折价20%作为底价,询价区间为15-19倍PE,对应价格是7.29~9.24 元(如果在这个价格区间内发行,登云股份将无法满足募集资金额)。我们认为,登云股份合理的定价范围是以19 倍PE 为中枢的,在17-21 倍之间,价格8.27~10.29 元。

    根据拟募集资金总额(考虑3%的发行费用)与发行股份的上限,本次上市的定价临界值是9.97 元,对应我们测算的2014 年的EPS0.49元,PE 为21 倍。

    市场有多大?平均每部商用车(基本为柴油车)大约需要12 件气门,乘用车13 个气门,2013-2015 年汽车气门市场的需求量2.8、3.1、3.3亿套,登云的市场份额5%左右。但目前的市场总体比较稳定,我们认为登云通过募投项目投产有望提升市场份额。

    竞争力多强?登云目前在国内处于行业第三强,年投入的研发费用占比均在3%以上,并持续增加,研发投入大,具有省级标准的研发中心。国外的3 大气门企业Eaton、TRW、MAHLE,规模大实力强,公司相比还比较弱。

    成长性几何?1)柴油机推行国四标准后,气门的技术和工艺要求提升,行业内小企业退出,公司借此提升份额。2)汽油机气门提升盈利水平就可以带来显著改善,2013 年中报显示汽油机毛利率仅5.5%,根据这个水平,汽油机气门应该是亏损的。

    募投项目:新增气门产能2000 万支,增加74%,投产以后可以有效缓解公司产能不足问题,但是也存在折旧压力。

    风险提示:1)募投项目投产后折旧压力大。2)存活大。3)汽车行业整体下滑风险。4)汇率波动风险