事件描述

    　　牧原股份披露2025 年三季报业绩，2025 年前三季度公司实现营业收入1117.90 亿元（YoY+16%），实现归母净利润147.79 亿元（YoY+41%），实现扣非归母净利润154.73 亿元（YoY+38%）。其中单三季度实现营业收入353.27 亿元（YoY-11%），实现归母净利润42.49亿元（YoY-56%），实现扣非归母净利润47.97 亿元（YoY-54%），非经常性损益中包括6.1 亿元的猪场固定资产硬件处置损失。

    　　事件评论

    　　出栏保持高增，能繁存栏环比调减。2025 年前三季度公司生猪出栏约6916 万头（8-9 月种猪出栏未披露），同比增长38%，其中商品猪5732 万头，同比增长27%，仔猪1157万头，同比增长151%。单三季度公司生猪出栏约2225 万头，同比增长25%，其中商品猪1893 万头，同比增长17%，仔猪328 万头，同比增长117%。截至三季度末，公司能繁母猪存栏330.5 万头，环比二季度末减少12.6 万头，预计到年底将保持这一规模；生产性生物资产77.4 亿元，同比减少24%，环比二季度减少5%。

    　　生产成绩持续优化，成本显著下降，猪价下行期仍取得较好盈利。公司9 月完全成本已降至11.6 元/公斤，测算单三季度平均完全成本约11.7 元/公斤，环比二季度测算值下降约0.6 元/公斤，商品猪销售均价约13.6 元/公斤，环比二季度下降0.8 元/公斤，测算商品猪头均利润约234 元，商品猪销售盈利约44 亿元，生猪养殖业务盈利约48 亿元。核心指标方面，9 月全程成活率约87%，断奶到上市成活率约93%，PSY 达到29 左右，肥猪日增重提升至880 克，育肥料肉比在2.64 左右，未来通过育种、营养、智能化应用等方面的持续发力，公司有望进一步提高生产效率、压降成本。

    　　百亿降负债目标提前实现，资本开支稳中有降。截至三季度末，公司资产负债率降至55.5%，环比下降0.56 个百分点，负债总额较年初已下降约98 亿元。如果考虑十月完成的50 亿元的权益分派，今年提出的100 亿元降负债目标已经超额实现。前三季度公司资本开支累计72.9 亿元，同比减少28%，单三季度资本开支20.6 亿元，同比减少51%，环比减少13%，未来国内部分的资本开支将呈现下降趋势。

    　　出海业务稳步推进，越南合资楼房养殖项目落地。9 月牧原与BAF 签署合作协议，双方将合作在越南西宁省建设并运营高科技楼房养殖项目，公司将自身的技术及生产体系复制到海外市场，有望取得较好盈利。公司未来几年海外资本开支的具体量级将根据海外业务的进展确定，但相比于国内的资本开支，预计将处于较低水平。

    　　牧原股份已由高成长发展阶段步入高质量发展阶段，更加注重提升效率、深挖成本、降低负债，自由现金流水平有望得到持续提高，同时海外市场带来更广阔的发展空间，预计2025、2026 年公司实现归母净利润155、176 亿元，重点推荐。

    　　风险提示

    　　1、突发动物疾病的影响导致企业业绩与出栏规模不达预期；2、饲料原材料价格显著上升;3、公司扩张速度不及预期；4、需求短期显著下滑。