Q2 收入放缓、毛利率下滑、费用增加共同导致半年报亏损。结合上半年新签订单增速复苏，全年业绩增速料将回升。考虑未来上游地产增速不确定性较大，费用支出持续增加，新增精装业务影响毛利率，下调至“增持”评级。

    2019 年H1 公司营收+3.02%，Q2 收入放缓、毛利率下滑、费用增加共同导致半年报亏损。全年料将回升。公司2019 上半年实现营业收入18.6 亿元，同比+3.02%。其中，家装收入同比+2.04%，公装收入同比-4.77%，精工装收入2,665万元，同比+149.5%。上半年归母净利润-6,181 万元，去年同期盈利1,097 万元。分季度看，公司Q1/Q2 分别实现营收8.0/10.7 亿元，同比增长11%/-2%；分别实现归母净利润-7,969/1,788 万元，去年同期为-6,207/7,304 万元。Q2 收入放缓主要为去年Q4 新签订单增速-17%所致，考虑今年Q1/Q2 新签订单增速9%/7%，预计公司全年增速将回升。

    毛利率降，费用率升，现金流净流入减少。公司上半年销售毛利率33.38%，较上年同期-2.67pcts。费用率31.90%，较去年同期的30.67%上升1.23pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为20.67%/10.15%/0.85%/0.22%，分别+1.17pcts/+0.70pct/-0.71pct/+0.07pct，销售费用率提升较多系上半年销售团队扩充等因素导致。现金流方面，经营活动产生的现金流净流入2.35 亿元，同比下降4.74%，主要由于支付材料、劳务款增加所致；筹资活动现金流净流出2.56 亿元，比上年同期减少净流出0.57 亿元，主要由于分红和利息支付减少所致。

    门店数量稳定，速美增质提效；上半年新签订单增速复苏。公司上半年个性化家装业务直营类门店增至171 家，产品化家装门店稳定在54 家，其中速美门店48 家，创域6 家。预计公司全年A6 业务门店拓展稳步进行，速美业务渠道以存量提效为主。上半年合计新签订单24.0 亿元，同比增长8%，环比2018Q4有所改善。其中，新签精工装业务订单1.3 亿元（去年同期为新签70 万元），分季度看，2019Q1/Q2 分别新签订单11.5/12.6 亿元，同比增长9%/7%。考虑公司新签订单增速与业绩关联度较高，预计下半年收入业绩将回暖。

    风险因素：市场竞争加剧风险，劳动力、物料等成本快速上涨风险。

    投资建议：Q2 收入放缓、毛利率下滑、费用增加共同导致半年报亏损。结合上半年新签订单增速复苏，全年业绩增速料将回升。考虑未来上游地产增速不确定性较大，费用支出持续增加，新增精装业务对毛利率影响较大，下调2019/20/21 年EPS 预测至0.61/0.68/0.76 元（最新股本摊薄后，原预测0.77/0.92/1.11元），下调至“增持”评级。