一、事件概述

    8 月23 日，公司发布2021 年半年报，上半年实现营收36.99 亿元，同比增长132.27%，实现归母净利润7.83 亿元，同比增长151.13%，超出此前预期的6.5-7.5 亿元，扣非后归母净利润7.66 亿元，同比增长146.48%。公司同时公告了扩产计划：1）投资15.6 亿元建设9.5 万吨锂电基础材料及10 万吨二氯丙醇；2）投资17.7 亿元建设35 万吨锂电及含氟新材料项目（一期）；3）投资2.58 亿元建设6 万吨日化基础材料（一期）；4）投资5.51 亿元建设废旧锂电池资源化循环利用项目。

    二、分析与判断

    21Q2 营收和归母净利润创单季新高

    营收和净利：公司21Q2 营收21.38 亿元，同比增长了100.2%，环比增长36.9%，归母净利润为4.96 亿元，同比增长83.5%，环比增长72.9%，得益于下游需求旺盛，叠加电解液体系价格屡创新高，营收和净利均创单季新高。毛利率：21Q2 毛利率为36.2%，同比下降13.7pct，环比提升1.8pct，主要受运费调整带来成本增加及卡波姆量价下跌拖累。费用率：公司21Q2 期间费用率为8.0%，同比下降7.3pct，费用管控良好，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.4%、3.1%、0.5%、3.0%，同比下降了2.5pct、2.1pct、1.1pct 和1.6pct，销售费用和财务费用同比分别下降27.51%和20.36%，主要受益于运费调整至营业成本和融资综合成本下降。现金流：21Q2 经营活动现金流量净额为5.03 亿元，同比增长195.3%，环比增长133.7%，主要受益于销售回款增加。

    电解液体系：量利双增，大规模扩产LiFSI 提前卡位21H1 锂电材料方面实现营收31.42 亿元，同比大增282.06%，毛利率36.18%，同比增加7.07pct，得益于电解液量价齐升。我们预计公司21H1 出货6 万吨左右，全年预计出货12-14 万吨，同比增长70%以上。下游需求旺盛叠加产能紧张带来上半年6F 价格单边快速上升，从年初10.25 万/吨增长至6 月底31.5 万/吨，增长接近2 倍，同时电解液价格从年初4.7 万/吨增长至6 月底7.3 万/吨，涨价带动公司盈利提升。公司电解液明年出货将接近30 万吨，保持接近40%的全球市占率。此次扩产将于23 年再释放20 万吨电解液产能，使得23 年总产能达到50 万吨以上。

    6F：公司6F 产能2021 年年底产能预计将达到3.5 万吨，至22 年6 月份将达到4.5 万吨，明年6F 已有60%产能被长单锁定，仍处于供给紧张状态，有望维持20 万元/吨左右的价格高位，公司液态6F 与日本中央硝子合作开发，在成本上有竞争力。

    LiFSI：公司当前LiFSI 产能为2300 吨，年底前有望新增4000 吨产能，我们预计全年产量在2000-3000 吨左右。此前九江HFSI 项目将于23 年年中达产，再释放对应约5.7万吨LiFSI。本次公告的扩产分别于南通和九江再分别增加2 万、3 万吨，建设周期分别为24 个月和18 个月，使得公司远期规划产能达到11 万吨以上，巩固垄断地位。LiFSI是下一代优质电解液，在主流的电解液配方中添加比例大概在2%-10%之间，目前单吨售价40 万元以上，毛利率达40%以上，随着规模扩张成本降低和6F 维持高位，其出货量将显著提升，公司先发优势明显，积极扩产卡位需求。

    其他添加剂：公司扩产还包括1 万吨二氟双草酸磷酸锂、0.5 万吨二氟磷酸锂、0.6 万吨硫酸乙烯酯和10 万吨二氯丙醇。二氟双草酸磷酸锂及二氟磷酸锂作为电解液添加剂，可提高电池的高温循环性能及低温输出特性，具有广阔的市场前景；硫酸乙烯酯能有效的降低电池的阻抗，提升电池的倍率性能/高温性能/低温性能/循环寿命；二氯丙醇是LiFSI 生产中副产物，可提升公司资源利用效益。

    重点布局LFP 废旧电池回收，开拓蓝海市场

    九江天赐将通过子公司九江天赐资源循环布局废旧电池回收，项目投资5.51 亿元，建设周期18 个月，达产后将形成2.72 万吨高纯碳酸锂、1.76 万吨磷酸铁和0.76 万吨镍钴锰硫酸盐的年产能，预计可实现年营收19.79 亿元，净利2.37 亿元。LFP 目前由于成本和技术问题，国内回收量较小，而未来LFP 在中低端电动车和储能上均有广阔应用前景，此次公司重点布局磷酸铁和碳酸锂回收，将与现有磷酸铁生产形成协同，进入蓝海市场。

    日化：短期业绩受疫情、原材料涨价和监管条例等影响承压，积极扩产表面活性剂核心原料

    日化材料及特种化学品分部上半年实现营收4.56 亿元，同比下降32.89%，毛利率为35.23%，同比减少29.71pct，主要受1）化妆品监督管理条例等法规加严带来国内化妆品新品上市速度放缓；2）大宗原材料价格持续上涨，整个化妆品市场相对低迷；3）海外疫情持续影响的背景下，国际客户复工复产相对缓慢。预计随着海内外疫情缓解、公司新品推出，日化分部将逐步走上正轨。此次公司投资2.58 亿元建设6 万吨日化基础材料（一期），主要生产甲基牛磺酸钠系列表活的上游核心原材料，项目建设周期18 个月，达产后预计可实现年收入3.71 亿元，净利润0.67 亿元，将满足下游对表活核心原料的需求。

    三、投资建议

    考虑公司重点卡位LiFSI，一体化布局领先行业，我们上调了公司 2021-2023 年归母净利润为17.45、29.75、36.95 亿元，同比分别增长228%、71%、24%，当前股价对应2021-2023 年 PE 分别为70、41、33 倍。参考CS 新能车当前PE-TTM 为157 倍，考虑到公司是电解液龙头，维持“推荐”评级。

    四、风险提示：

    新能源车销量不及预期；六氟磷酸锂和LiFSI 价格不及预期；公司扩产进度不及预期。