事件：公司发布2022 年三季报，前三季度公司实现收入16.18 亿元，同比下滑16.33%，归母净利润0.84 亿元，同比下滑53.97%，其中Q3 公司实现收入4.36亿元，同比下滑17.23%%，归母净利润0.05 亿元，同比下滑86.40%。

    终端门店受疫情影响较大，期待后续经营恢复。一方面，当前整体消费环境依旧承压，根据久谦数据，3Q22 各行业在营门店总数同比下滑14%，截至2022 年三季度末，煌上煌门店数4000 家左右，较2021 年底的4281 家有所下降，门店扩张仍需等待消费进一步修复；另一方面， 参考竞品，尽管Q3 行业门店经营有所修复，但速度并不算快，我们推测公司单店收入较去年同期仍有一定下滑。

    但同时最困难的时候已经过去，Q3 食品饮料板块多个龙头业绩有所修复，Q4消费需求有望进一步改善，公司或将有所受益，期待业绩拐点。

    原材料上涨致使盈利承压，费用管控较好。3Q22 公司实现毛利率27.43%，同比减少6.02 pcts，环比减少0.03 pct，因饲料价格上涨，高温导致鸭苗病死率高，供需失衡，今年的鸭副成本较去年有明显上涨，成为侵蚀利润的最大因素，但是环比看成本压力变化不大，随着鸭苗供给量逐步提升及高温褪去，原材料成本有下修可能性，届时公司毛利率将充分释放弹性。3Q22 公司销售费用率16.82%，同比减少2.60 pcts，管理费用率8.11%，同比提升0.62 pcts，整体费用控制较好，在成本明显提升的大背景下，今年以来不少企业多采用精简费用的方式，一定程度上缓解了毛利率下降的压力。综上，3Q22 公司归母净利率为1.05%，同比减少5.33 pcts，静待成本拐点。

    卤味仍是成长性赛道，公司长期展望“千城万店”目标。短期疫情扰动对行业造成一定负面影响，但长期看，卤味赛道仍为成长性行业，且休闲卤味品牌已逐步渗透餐桌卤味业务，打开第二成长曲线。公司短期积极推动渠道结构调整，强化街边社区店建设，业绩表现有望企稳，同时公司产能逐步扩张，重庆、咸阳工厂已于今年投产，嘉兴工厂或明年投产，有望为公司“千城万店”目标提供充分支持。

    盈利预测、估值与评级：公司在卤味赛道耕耘多年，拥有一定品牌及渠道基础，期待疫后消费修复及成本下行后的盈利释放，但考虑短期疫情扰动的不确定性，我们下调2022-23 年归母净利润预测至1.40/2.12 亿元，较上次下调57.1%/47.8%，新增2024 年归母净利润预测2.72 亿元，当前股价对应PE 为35/23/18 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：成本继续上行，门店拓展不顺利，疫情反复。