事件：公司发布 半年报，22H1公司实现营收11.82亿元，同比下降 15.98%；实现归母净利润0.80 亿元，同比下降46.70%；实现扣非归母净利润0.69 亿元，同比下降49.81%。其中，22Q2 公司实现营收6.40 亿元，同比下降20.05%；实现归母净利润0.43 亿元，同比下降47.62%；实现扣非归母净利润0.40 亿元，同比下降47.30%。

    点评：

    盈利能力受疫情拖累，原材料价格上涨拉低毛利率。净利润同比下降较多主要系疫情和原料价格上涨影响。公司22H1 毛利率为29.53%，同比-4.44pct，主要系鸭头、牛肚、鸭舌等原材料价格上涨幅度大，对毛利率形成压制。22H1 销售费用率为10.41%，同比+0.48pct，管理费用率为5.35%，同比+0.88pct，费用率整体保持平稳。22H1 归母净利率为6.76%，同比-3.9pct，主要系毛利率下滑影响。22H1 销售收现为11.31 亿元，同比-19.73%，主要系营收下滑影响，截止到22H1，经营活动净现金流为0.04 亿元。

    疫情反复导致酱卤肉制品下滑。分业务来看，22H1 酱卤肉制品实现营收8.27 亿元，同比下降17.53%，截止到22H1，公司共有门店4024 家，较年初下降257 家，主要系疫情影响已有门店关店较多及门店拓展速度不及预期所致，单店端约为19 万元/家，同比下降4%，煌上煌门店主要集中在江西和广东，整体单店受到疫情影响相对较小。米制品实现营收3.01 亿元，同比下降19.28%，主要系今年端午销售旺季疫情影响下，经销、团购、贴牌等销售渠道订单量减少，同时后期受疫情影响生产人员不足使得生产能力不能完全满足生产加工和订单需求。

    江西大本营市场相对稳固，广东和浙江区域下滑相对多。分区域来看，22H1 主要区域江西、广东、浙江分别实现营收4.99/1.40/3.17 亿元，同比分别-8.87%/-19.21%/-19.11%，江西大本营市场相对稳固，广东市场由于疫情反复更为严重，导致双位数下滑，浙江区域主要为米制品业务下滑。门店分区域来看，大本营江西省门店数量保持稳定，较年初净减少5 家，广东、辽宁、广西、湖南门店净减少相对明显，较年初分别净减少48/44/32/32 家，上海、陕西等门店略有增加，较年初分别净增加29/7家，整体门店较年初下降257 家，主要系疫情影响单店盈利模型变差。

    盈利预测与投资建议：公司商业模式为短保+连锁业态，渠道短平快的特点明显，受到疫情影响较大，导致短期营收出现一些波动。长期来看，疫情恢复预计带来业绩弹性，其次公司省外扩张空间大，在加强供应链布局（投资建设咸阳、重庆、嘉兴等生产基地）、股权激励人才配备的保障下，后续省外市场仍有较大提升空间。我们预计22-24 年EPS 为0.31/0.44/0.61 元，维持对公司的“买入”评级。

    风险因素：疫情反复、区域市场竞争加剧、原材料价格大幅上涨、食品安全问题。