事件：4 月28 日，公司发布2021 年报及2022 年一季报。21 全年/21Q4/22Q1 实现营收23.39/4.05/5.42 亿元，同比-4.01%/-19.25%/-10.62%；实现归母净利润1.45/-0.39/0.37 亿元，同比-48.76%/-179.64%/-45.57%。

    　　21 年收入受疫情冲击明显，各项费用无法有效摊薄拖累利润表现。21 年国内消费需求持续低迷，终端门店单店收入在21Q1 略有恢复；此后受疫情不断反复、人流量下降（对高势能门店影响较大）等因素影响，21Q2~21Q4 单店收入再度出现下滑趋势；同时各地人员流动的管控措施使得门店拓展速度逐步放缓，上述因素导致收入同比下滑。利润端，受收入下滑影响，公司各项经营费用无法有效摊薄，使得净利润下滑幅度大于收入下滑幅度。

    　　分产品看，21 年公司鲜货产品/米制品业务分别实现收入17.05/4.14 亿元，同比分别-7.17%/-4.64%。21H2 分别实现收入7.58/0.42 亿元，同比-15.21%/-49.26%。21 年公司主要产品收入同比出现下滑，其中21H2 下滑幅度较大。

    　　从量价看，21 年公司鲜货产品/米制品业务分别销售3.67/3.38 万吨，同比分别-8.44%/+4.73%；销售均价为4.65/1.22（万元/吨），同比分别+11.27%/-8.94%。

    　　现货产品销量下滑明显，但售价有所提高，原因是年中受成本压力对部分产品进行提价；米制品销量同比上升，售价同比下滑。2022 年公司计划新开1059 家门店，较21 年末4218 家门店数量提升25.11%，门店扩张较为激进。

    　　受动销不畅等因素影响毛利率同比下滑，期间费用小幅提高。21 年公司毛利率33.00%，同比-4.80ppt （21Q4/22Q1 为29.04%/31.97%，同比-15.79ppt/-7.69ppt）。鲜货产品/米制品毛利率35.48%/22.57%，同比-4.29ppt/-5.89ppt。

    　　21 年销售费用率为16.89%，同比+1.39ppt（21Q4/22Q1 为30.11%/15.22%，同比+7.71ppt/-2.87ppt），原因是人工成本、门店租赁费和市场促销等支出增加。管理费用率6.13%，同比-0.03ppt（21Q4/22Q1 为7.90%/9.65%，同比-1.13ppt/+0.80ppt）。研发费用率为2.79%，同比+0.43ppt（21Q4/22Q1 为3.47%/2.90%，同比+0.43ppt/+0.43ppt）。财务费用率为0.02%，同比+0.48ppt（21Q4/22Q1 为-0.27%/-0.14%，同比+0.84ppt/+0.02ppt），原因是公司闲置资金用于购买理财产品使得利息收入减少以及租赁利息费用增加。

    　　投资建议：根据22Q1 经营情况，我们小幅调降盈利预测。预计22-24 年公司实现营收25.52/31.02/38.26 亿元，实现归母净利润1.85/2.42/3.28 亿元，折合EPS 分别为0.36/0.47/0.64 元。公司为休闲卤味龙头企业，渠道保持高速扩张态势，下游需求有望逐步复苏，中长期成长性良好。维持“推荐”评级。

    　　风险提示：疫情冲击超预期，门店扩张速度不及预期，食品安全问题等。