一 、事件概述

    　　10 月29 日，公司发布2021 年三季报，前三季度实现营收19.33 亿元，同比-0.05%；实现归母净利润1.84 亿元，同比-21.32%，基本EPS 为0.36 元。21Q3 实现营收5.26 亿元，同比-7.59%；实现归母净利润0.34 亿元，同比-55.61%。

    　　二、分析与判断

    　　21Q3 收入小幅下滑，渠道投入加大影响短期利润21 年前三季度公司收入同比持平，其中肉制品业务收入同比-1.65%，米制品业务收入同比+3.53%；净利润下滑较明显，其中肉制品业务净利润同比-24.37%，米制品业务净利润同比-4.99%。21Q3 公司收入小幅下滑，其中肉制品业务收入同比-8.78%，米制品业务收入同比+10.13%；净利润同比大幅下滑，原因包括：（1）7~8 月份南京等地区出现疫情，直接导致机场、高铁等高势能门店动销受到较大负面影响。（2）目前门店结构中超市门店占比较高，公司将逐步提高街边店占比，进一步优化门店结构，但也将导致相应投入有所提高。（3）人工成本、门店租赁费和市场促销支持等各项销售费用投入加大，但营业收入同比下降造成收支两头挤压利润。公司短期业绩受冲击较大，但是未来发展方向不变，新生产基地建设、1+N 营销模式转型等工作均稳步推进，中长期发展无忧。

    　　毛利率小幅下滑，销售投入提高导致销售费用率上升明显前三季度公司毛利率为33.83%，同比-2.15pct（Q3 为33.45%，同比-3.39pct），原因是（1）新收入对物流费重新认定，影响营业成本。（2）原材料成本相对稳定，其中牛肉等畜类价格处于上涨趋势，鸭副产品原材料价格稳定且前期储备相对充足。公司21 年前三季度/21Q3 毛销差为19.71%/14.03%，同比-2.56pct/-7.42pct。

    　　前三季度期间费用率有所上升，其中销售费用率为14.12%，同比+0.41pc（t Q3为19.42%，同比+4.03pct），原因是（1）人工成本、门店租赁费、市场促销支持等费用投入加大；（2）收入未同步放大，费用无法有效摊薄；（3）新收入准则影响。管理费用率为5.76%，同比+0.35pct（Q3 为7.49%，同比+1.42pct）。研发费用率为2.64%，同比-0.43pct（Q3 为2.44%，同比-0.66pct）。财务费用率为0.08%，同比+0.38ppt（Q3 为0.19%，同比+0.56pct），原因是公司银行资金用于购买理财产品利息收入减少以及租赁利息费用增加。

    　　三、投资建议

    　　根据前三季度经营情况，我们下调公司盈利预测。预计21-23 年公司实现营收25.11/31.15/37.23 亿元， 同比+3.1%/+24.1%/+19.5%； 实现归属上市公司净利润2.38/3.30/4.21 亿元，同比-15.8%/+39.1%/+27.5%，对应EPS 为0.46/0.64/0.82 元。股价对应PE 为30/22/17 倍。公司2021 年估值低于休闲食品板块2021 年34 倍估值（Wind 一致预测），考虑到公司未来主营业务有望提速扩张，维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示

    　　疫情冲击超预期，门店扩张速度不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题等。