事件:

    公司2015 年营业收入为14.7 亿元,同比增速0.04%;归属于上市公司股东的净利润为1.46 亿元,同比增速3.44%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为1.43 亿元,同比增速2.30%;基本每股收益为0.15 元/股。其中,公司15Q4 单季营业收入为3.63 亿元,同比增速2.84%;归属于上市公司股东的净利润为2396 万元,同比增速22.37%。

    观点:

    公司有效控制费用,营业收入保持稳定。收入方面:公司2015年实现营业收入14.7亿元,同比增长0.04%;实现净利润1.47亿元,同比增长3.7%,营业收入保持稳定。盈利能力方面:公司2015年销售毛利率为28.69%,净利率9.98%,分别较2014年提高0.19个百分点和0.35个百分点,盈利能力有所提高。我们认为公司营业收入稳定、盈利能力小幅提升主要得益于公司对于成本费用的有效控制,2015年公司的销售费用率为5.92%,管理费用率11.1%,分别较2014年下降0.19个百分点和提高0.37个百分点,销售费用率的下降主要是促销费用以及宣传费用较2014年略有减少,管理费用率小幅提高主要是公司2015年加大研发力度,研发费用的增加所致。

    数码钢琴业务快速增长,传统钢琴产品发力中高端。公司2015年数码钢琴业务收入为7379万元,较2014年的5241万元增长40.79%,2015年数码钢琴销售量为30669台,较2014年的22667台增长了35.3%。公司2015年钢琴产品的收入为13.7亿元,较2014年下降1.66%,主要是2015年钢琴产品的销售量较2014年略有下降,2015年公司的钢琴销售量为131590台,较2014年的销售量135972台减少了3.22%。不同系列的产品中,高端系列凯撒堡钢琴的销售量同比增长17.14%,表明在钢琴整体销售量保持稳定的趋势下,中高档钢琴的需求正在快速增长。因此公司积极推进中高端高琴产品的布局,通过收购高端钢琴品牌集团德国舒密尔控股提升公司在高端钢琴领域的核心竞争力。舒密尔控股是德国最大的钢琴生产企业,主要拥有产品系列:Konzert、Classic、International、Wilhelm等。

    销售模式持续升级。线下方面:公司与经销商合作,营销网络遍布全球。国内以广州和北京为中心,销售网点数量约为300个,服务网点数量约为200个。国际以亚洲和欧美为中心,销售网点数量约为200个。线上方面:公司不断推进电商销售模式,建立了天猫、京东官方旗舰店。同时公司在2016年1月公布的定增预案中表示未来将打造珠江乐器云服务平台,通过该平台与钢琴用户和其他乐器用户对接,了解并掌握用户的需求,为用户提供物流配送、钢琴调律、钢琴维修、产品咨询等服务,最终形成“线上交易、线下体验”的销售格局。我们认为建立珠江乐器云服务平台,有利于提高公司用户的购物以及服务体验,进一步提高公司的品牌知名度。

    成立文化产业并购基金,加速艺术教育领域布局。2015年公司的文化服务业及其他业务合计收入2139万元,较2014年723万元的收入大幅提高195.85%。公司于2014年12月投资设立文化产业并购基金,帮助提升公司对文化艺术教育领域的投资能力,帮助公司提前锁定并购标的。2015年公司通过文化教育产业并购基金增资趣乐科技,发挥趣乐科技集乐谱分享、乐器学习、演奏分享为一体的音乐在线教育云社区的功能;设立合资公司珠江埃诺,从事数字化课程开发、加盟管理以及周边产品销售等服务;参股上海知音文化股份有限公司,知音文化是珠江钢琴的主要经销商之一,公司参股知音文化,可以整合、共享双方在艺术教育、互联网教学、音乐衍生产品等方面的资源。未来公司还将开拓艺术教育以及拓展专业艺考培训市场。我们认为公司通过资本运作、股权投资的方式对音乐教育产业链相关标的进行整合,可以进一步推动珠江钢琴在艺术教育领域的发展,加快公司向综合文化企业的转型,进一步提升公司的盈利能力。

    把握IP网络剧崛起机遇,合理布局传媒领域。随着2015年以《盗墓笔记》、《花千骨》为代表的一系列IP网络剧在国内影视市场的走红,公司通过珠广传媒发起成立了文化传媒产业并购基金,帮助实现对影视传媒领域的合理布局。公司主要通过珠广传媒开展影视类业务,通过八斗米开展传媒类业务。2015年珠广传媒共投资了两部电影和六部电视剧,分别为《电子狂魔》、《未知人生》、《过界》、《太太万岁》、《因为爱情有幸福》、《情谜睡美人》、《1931年的爱情》以及《男人帮 朋友》。同时珠广传媒还与北京合润德堂文化传媒有限公司签订了《影视剧投资及品牌内容战略合作协议》,在影视剧投资以及品牌营销方面进行合作。报告期内公司通过传媒基金投资海宁北辰影视文化传媒有限公司51%股权,帮助提高公司的电视剧制作水准以及提升产品的发行能力。

    结论:

    综上所述,公司2015年在立式钢琴、三角钢琴业务方面经营稳健,数码钢琴业务增长迅速,通过文化教育产业并购基金、文化传媒产业并购基金在艺术教育领域、影视传媒领域合理布局,加快公司向综合型文化企业的转型,提升盈利能力。我们预计公司2016年、2017年EPS分别为0.17元/股和0.19元/股,对应P/E分别为72x和63x。首次覆盖,给予公司“推荐”的投资评级。

    风险提示:

    1. 钢琴市场竞争加剧的风险;2.影视传媒产业政策的风险。