2020 前三季度业绩符合我们预期

    公司公布2020 年三季报业绩：前三季度收入8.53 亿元，同比下降22.22%；归母净利润0.45 亿元，同比下降51.73%，扣非归母净利润0.46 亿元，同比下降50.57%。Q3 业绩略好于我们预期，主因Q3 原料皮成本下降带来盈利能力弹性所致。

    分季度看，2020Q1/Q2/Q3 营收分别同比-58.5%/-22.5%/+6.8%，归母净利润分别同比-123.1%/-84.8%/+74.6%。

    发展趋势

    1.单Q3 营收实现正增长。1-3Q 营收同比下降22.22%，其中单Q3实现营收4.23 亿元，同比增长6.8%，主因第二季度以来，公司在疫情防控同时全面展开复工复产，产销量回升，第三季度销量同比略有增长。

    2. 盈利能力改善。1-3Q 毛利率为17.2%，同比上升0.6ppt，其中单Q3 毛利率为19.1%，同比上升4.9ppt，盈利能力改善，我们认为主要受原料皮成本下降所致。费用端来看，1-3Q 期间费用率同比上升0.1ppt 至7.5%，其中销售费用率1.3%，同比上升0.2ppt；管理和研发费用率7.6%，同比持平，财务费用率-1.4%，同比下滑0.1ppt，主要受利息收入较高带动。综合影响下，公司1-3Q 净利率5.3%，同比下滑3.3ppt，其中单Q3 净利率10.3%，同比大幅提升4.0ppt，较上半年改善明显。

    3. 后续关注基本面改善情况，以及公司渠道拓展、产品推新效果。

    公司自Q2 全面复产复工以来，销量逐渐回升，此外受Q3 原皮成本下降的影响，利润同比大幅增长，原材料对公司盈利能力有较大影响。渠道方面，公司积极巩固原有客户，并挖掘新的机会，积极拓展销售渠道。产品方面，公司充分利用原有的制革经验积累，不断推陈出新，满足市场多样化的需求。后续继续关注公司渠道拓展和产品推新效果，以及原料皮成本变动情况。

    盈利预测与估值

    考虑原材料成本低位波动，上调2020 年每股盈利预测9%至0.20元，维持2021 年每股盈利预测不变。

    当前股价对应2020/2021 年62.5 倍/38.4 倍市盈率。

    维持中性评级，基于目标价调整，上调目标价9.3%至10.07 元对应50.4 倍2020 年市盈率和31.5 倍2021 年市盈率，较当前股价有19%的下行空间。

    风险

    疫情反复，下游客户需求持续不振。