公司概况：行业排名中等略偏上，经纪业务占主导。西部证券是在陕西证券、宝鸡证券以及陕西信托和西北信托所属证券营业部合并重组的基础上成立的。

    公司的控股股东陕西电投（持有公司51.24%的股权）是陕西省政府的全资子公司。公司财务指标行业排名处于中等略偏上的水平： 2010年公司的总资产、净资产、净资本分别位列第44名、45名和46名，营业收入及净利润均为行业第34名。业务结构方面，公司的经纪业务占据了绝对的主导地位，2009年至2011年公司经纪业务贡献了营业收入的89%、78%和75%。与上市券商相比，公司的经纪业务收入占比也处于较高的位置。

    区域特征明显，佣金率降幅低于行业水平。公司72%的营业部集中在陕西省内，立足陕西的区域性特征明显。2009年至2011年，西部证券的A股交易额市场份额分别为0.68%、0.60%和0.54%，出现了一定程度的下降。但在佣金率方面，西部证券的佣金率降幅较为明显地低于行业平均水平：2010年和2011年行业平均的佣金率降幅分别为20%和27%，但西部证券分别只下降14%和15%。

    债券业务是投行的重要收入来源，新三板是重要特色。公司投行业务在行业中排名40名左右。近两年投行业务收入在公司营业收入中的占比有所提升，达到10%左右，但与上市券商相比依然偏低。债券业务收入是西部证券投行收入的重要来源，2009年至2011年公司债券业务收入分别占公司全部投行业务收入的66%、18%和44%。公司在新三板方面近年来一直处于领先地位，目前储备了50多个项目。

    权益类资产占比较低。2009年、2010年及2011年自营业务收入分别占公司营业收入的8%、11%和13%，是公司除经纪业务以外的第二大收入来源。西部证券的权益类仓位并不高，2010年公司权益类资产占净资本的比重为14%，在上市券商中偏低。

    预计上市首日定价9.0元至11.2元，建议询价区间为8.1元-10.1元。我们运用PE估值法，由于2011年券商盈利波动较大，部分券商甚至净利润为负，因此我们采用2010年的行业盈利。2010年上市券商中国元、东吴和东北证券的代理买卖证券收入排名与西部证券最为接近，上述三家券商的市盈率为20-27倍。若采用20-25倍PE为西部证券估值得到首日定价区间为9.0元至11.2元，考虑一定的折扣则建议询价区间为8.1元-10.1元，对应2010年全面摊薄18-23倍PE。

    风险提示：市场环境、成交量出现大幅变化。