1H19 业绩符合我们预期

    公司发布2019 年中期业绩，上半年营收12.2 亿元，同比下滑8.6%；归母净利润1.3 亿元，同比下滑1.9%；扣非后归母净利润1.3 亿元，同比下滑5.3%；2Q 单季度营收6.2 亿元，同比下滑13.0%；归母净利润0.77 亿元，同比下滑1.6%，符合预期。

    发展趋势

    合并报表毛利率修复明显，部分抵消营收下滑影响。公司1H 毛利率达25.6%，较去年同期修复2.39ppt，其中二季度毛利率为26.9%，较去年同期23.5%毛利率回升明显。毛利率修复主要由两部分因素带动：1）汽车电机、二轮电动车、其他电机业务毛利率同比提升0.2/1.85/0.62ppt；2）无人机业务目前仍以服务费方式计入，毛利率高达90%以上，且营收增长较快，在各业务中占比有所提升。

    剔除掉天宇长鹰无人机业务后，公司毛利率有所下降。从母公司报表看，2Q 单季度毛利率为22.0%，较合并报表下滑4.9ppt。但环比看自4Q17 后有稳健改善，主要得益于原材料硅钢价格持续的下跌。

    受汽车行业下行影响，汽车电机业务随形就势。据中汽协数据，1-6 汽车行业累计销量同比下滑12.4%，公司汽车电机业务目前仍以传统车中发电机为主，而新能源驱动电机业务较少，因此体现出和行业增速的紧密相关性，上半年汽车零部件业务同比下滑12.4%，与行业降幅相同。

    无人机业务积极开拓客户，但需观察订单落地情况。公司8 月1日晚间公告，天宇长鹰与客户签署7.8 亿元金额的供货合同，我们认为这是无人机业务的积极信号，但需要观察合同履行情况与分批落地的时间。

    盈利预测与估值

    我们下调2019 年营收10.0%至25.0 亿元，下调归母净利润11.6%至2.55 亿元，以反映汽车行业下滑带来的影响；新引入2020 年盈利预测2.9 亿元。当前股价对应2019/2020 年21.8 倍19.0 倍市盈率。我们维持中性评级和13.00 元目标价，对应20.4 倍2019 年市盈率和17.8 倍2020 年市盈率，较当前股价有6.7%的下行空间。

    风险

    无人机业务落地不及预期。