公司是全球最大的汽车发电机定子铁芯供应商,17 年收购北航无人机49%股权,进军无人机行业;同年增资天宇长鹰至51.89%,实现控股并表,形成了“汽车零部件制造+无人机”双主业发展格局。

    军用无人机订单饱满,未来需求预计有大幅增长。8 月1 日,公司披露控股子公司天宇长鹰与某客户新增一份订货合同,合同金额约 7.8亿元,占公司年度营业收入的29.65%,后续仍将继续采购。军用无人机订单是对公司无人机业务能力的再次确认,天宇长鹰主力型号BZK-005 继续巩固在军方客户优势,持续签订供货合同。《新时代的中国国防》白皮书指出,武器装备远程精确化、智能化、隐身化、无人化趋势更加明显,战争形态加速向信息化战争演变,无人机在侦查等领域地位凸出,预计十四五我军无人机需求有较大增长。长鹰无人机是国内第一家无人机研制单位,技术积累深厚,主力产品BZK-005 系列,是我军第一款正式装备的长航时远程中大型无人机,在性价比、可靠性等方面有比较优势,列装军方十余年,相关成果曾两获国家科技进步一等奖,核心受益这一进程。另外,公司出口型BZK-005E 无人机已获军品出口立项,市场也有望取得突破。

    民用领域,公司布局民用物流无人机,国内与阿里巴巴菜鸟合作“驼峰”计划,同时注重推进国际业务。公司已与阿里巴巴菜鸟合作“驼峰”无人物流计划,随着国内无人物流适航等政策推进,受益国内无人物流的市场。另外,根据雅加达彭博报道,印尼鹰航计划从公司采购100 架无人机+50 架无人直升机,用于在该国岛屿间的货物运输,预计将在5 年内建立30 个物流中心运营物流无人机。今年9 月份,将交付2 架无人机在印尼东部地区进行试飞等。

    公司传统定转子业务优势突出,19 年传统汽车行业销量趋缓,预计传统定转子业绩平稳。公司在国内率先布局的扁线电机业务,19 年有望试运行,扁线电机已是新能源车等发展趋势,有望在2020 年下半年及2021 年新产品接力,抬升业绩增速。目前基本是处于行业底部,向上则有汽车行业复苏及布局新能源扁线电机、钢价改善等边际向好,另新能源驱动电机的扁线电机工艺国内领先可重点关注。

    1)定转子市场门槛较高,公司是少数涉足的专业厂商之一,在产品质量、成本控制、生产工艺调度等方面拥有较强的技术优势,主要客户均为国内外大型电机整机生产商及其零部件企业,如法雷奥、博世、电装等,公司与此建立了长期合作伙伴关系,有力巩固了公司的竞争优势和行业地位。

    2）公司下游汽车等电机需求有望保持平稳增长，虽近年汽车市场增量乏力，未来尚有大量发展空间。根据LMC Automotive 发布预测，未来三年全球汽车市场产量增速将维持在3%左右，2020 年全球汽车产量将达到1.09 亿辆。我国汽车市场近年发展迅猛，18 年起虽增量乏力，但仍存在发展空间。

    3）公司近两年毛利率下滑明显，主要是因为成本占比高的硅钢、铜等原材料价格大幅上涨，为此公司注重产品结构优化和成本控制，我们预计19年原材料公司传统主业毛利率仍有一定压力，将保持稳中有升。

    4）扁线电机逐渐形成共识，公司率先布局扁线电机定转子业务，已具备小量批产能力。扁线电机已是新能源车等发展趋势，智慧工厂在建设中，有望在2020 年下半年及2021 年新产品接力，将逐步贡献新的业绩增量。扁线电机具有体积小、效率高、材料省等诸多优势，从政策及行业看将是未来电机的发展趋势：一方面，政策规定驱动电机的功率密度必须实现大幅提升。“十三五规划”指出 2020 年我国驱动电机峰值功率密度应达到4.0kW/kg，连续功率密度应达到2.2kW/kg，国内目前产品级在3.2-3.3kW/kg，还有30%的提升空间。

    投资建议：公司军用无人机是目前国内最早定型的无人机型号，在手订单饱满，十四五随我军无人机化趋势，无人机在侦查领域的作用凸出，需求预计有大幅增长；民用领域，公司注重国际民用物流市场开拓，有望形成新的业绩增长点；传统定转子业务平稳，目前基本是处于行业底部，向上则有汽车行业复苏及布局新能源扁线电机、钢价改善等边际向好，另新能源驱动电机的扁线电机工艺国内领先可重点关注。我们预计2019-2021 年净利润分别为2.74、3.45、4.75 亿元，EPS分别为0.69、0.86、1.19 元，对应当前股价的 PE 仅为21、17、12 倍，给予“买入-A”评级，6 个月目标价20 元。

    风险提示：电机定转子业务发展低于预期、无人机订单不及预期、扁线业务研发不达预期