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    普邦园林公布 2014 年半年报:2014 年上半年公司实现营业收入 15.68 亿元,比上年同期增长 42.54%,实现营业利润 2.35 亿元,比上年同期增长 28.85%,实现归属于母公司的净利润 2.02 亿元,比上年同期增长 30.26%,对应 EPS 为0.36 元,基本符合预期。

    公司同时公布 2014 年 1-9 月业绩预计:公司预计 2014 年 1-9 月归属于上市公司股东的净利润变动幅度为 20%-50%。

    点评:

    源于市政业务的放量,公司 2014 年上半年实现主营业务收入 15.68 亿元,同比增长 26.06%(图 1):1)分季度来看,公司 2014 年 Q1、Q2 分别实现收入 4.53 亿元、11.15 亿元,同比增长 21.34%、53.44%;2)分区域来看,公司 2014 年上半年在华南、华东、西南、华中、华北、东北地区分别实现收入 7.28 亿元、4.46 亿元、1.06 亿元、1.14 亿元、1.28 亿元、0.46亿元,较去年同期增减 26.85%、46.34%、-4.78%、77.14%、230.08%、566.09%,公司在华南地区以外的业务快速扩张;3)分业务结构来看,公司2014年上半年的工程施工、工程设计、园林保养业务分别实现收入14.51亿元、0.97 亿元、0.06 亿元,同比增减 42.69%、31.12%、-26.12%;4)分项目类型来看,公司 2014 年上半年的住宅类园林业务、旅游度假类园林业务、市政园林业务分别实现收入 11.92 亿元、2.00 亿元、1.75 亿元,其中,住宅业务和旅游度假类业务分别较去年同期增长 19.22%、100.78%,市政业务相较于去年而言完全是新的增量,市政业务的放量也是公司收入快速增长的主要原因。公司近期签署了两个体量较大的园林项目(表 1),涉及总金额超过 18 亿元,其中《淮安市白马湖森林公园项目 PPP 合作协议》是目前国内同行上市公司中首家采用 PPP 模式开展的市政园林项目。我们认为公司未来在市政业务方向的转型以及在承接模式上的升级将驱动公司未来规模的高速扩张。

    公司 2014 年上半年实现综合毛利率 25.20%,较去年同期下滑 0.52%(图 2):1)分季度来看,公司 2014 年上半年 Q1、Q2 分别实现综合毛利率 24.57%、25.46%,较去年同期下降 3.19%、0.81%;2)分区域来看,公司 2014 年上半年在华南、华东、西南、华中、华北、东北地区分别实现毛利率 30.01%、22.26%、17.71%、25.10%、17.88%、15.55%,较去年同期增减 3.95%、-2.96%、-5.50%、-11.73%、7.56%、-25.57%;3)分业务结构来看,公司 2014 年上半年的工程施工业务、工程设计业务、园林保养业务分别实现毛利率 23.22%、54.66%、18.85%,较去年同期增减-0.37%、-10.86%、-2.67%,工程设计业务毛利率下滑是综合毛利率下滑的主要原因;4)分项目类型来看,公司 2014 年上半年的住宅类园林业务、旅游度假类园林业务、市政园林业务分别实现综合毛利率 26.59%、21.14%,较去年同期增减 0.65%、-2.24%。

    2014 年上半年公司的期间费用占比为 6.70%,较去年同期提升 0.74%(图 3)。公司 2014 年上半年的期间费用占比为 6.70%,较去年同期提升 0.74%,具体来看:1)公司 2014 年上半年的管理费用占比为 6.07%,较去年同期提升0.41%,主要源于人工薪酬的增加;2)公司 2013 年上半年的财务费用占比为0.63%,较去年同期提升 0.33%,主要源于公司债产生的利息费用所致。

    2014 年上半年公司的每股经营性现金流净额为-0.17 元,较去年同期略有改善,收现比的回升是主要原因(图 4)。分季度来看,公司 Q1、Q2 分别实现每股经营性现金流净额为-0.44 元、0.26 元。从收、付现比的角度来看,公司经营性现金流净额的改善更多的是源于收现比的回升(表 2)。值得注意的是,从公司长期应收账款的增长情况来看,公司上半年的市政业务收入主要来源于部分小型的市政项目,而非前期签订的大型市政项目。我们认为,伴随大型市政项目收入的逐渐确认,公司的经营现金流情况将会略有恶化。

    盈利预测与评级。根据 2014 年上半年新签合同、收入、在手合同等情况,我们调整了盈利预测假设:1)略微上调施工业务收入增速;2)小幅下调设计业务的毛利率;3)略微上调资产减值损失;4)小幅上调了公司的管理费用占比,据此公司 2014-2016 年 EPS 调整至 0.71 元、0.96 元、1.31 元,对应的PE 分别为 18 倍、13 倍、10 倍,维持公司“增持”评级。

    风险提示:房地产调控对地产园林业务影响、项目回款不达预期