核心观点：我们认为当前股价虽尚未包含盈利预期，但公司业绩持续向好趋势明确，盈利拐点将至，股价有望随基本面逐步改善而走出底部区间。

    　　首次覆盖，给予“增持”评级。我们预计，公司24/25/26 年的营业收入为3.07/3.85/4.92 亿元，增速21%/26%/28%，归母净利润0.10/0.58/1.09 亿元，增速120%/489%/88%。我们认为：1. 2018 年公司更名凯文教育至今，公司股价与业绩的相关程度不高，当前股价尚未包含盈利预期；2. 近年来公司商业模式有重大变化，未来业务和发展趋势未体现在过往财报中；3.凯文教育业绩的边际改善趋势明显，股价整体仍处于低位。基于以上，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　北京海淀国资委为实控人的多元教育集团。公司实控人为北京市海淀区国资委，主要业务板块包括K12 学校运营业务、产教融合业务以及培训服务业务。K12 学校运营业务为两所北京凯文K12 学校的运营服务以及凯文教育品牌的轻资产扩张；产教融合业务为公司在职业教育方向的布局，主要为轻资产的校企合作项目；培训服务业务为非学科类培训以及北京市西山滑雪场的运营。

    　　凯文教育的商业模式以学年制为主。凯文教育的核心业务是学年制的教育模式，弹性弱，但粘性强。学年制即以每年9 月至次年7 月的在校生为核心客群，开展的按人头收费的商业模式。粘性强、稳定性高。但由于以学年为单位，因此周期长、弹性弱。

    　　学年制为主的商业模式最佳投资期是在校生人数高速增长时期，凯文教育有望迎来较高的在校生人数增长。1.凯文教育以出国为主要升学目的K12 国际学校，疫后入学人数有望迎来复苏。2. K12 学校新项目上海学校，从2022 年9 月开始运营，处于起步阶段。3.产教融合业务目前在校生人数的基数小，未来发展空间较大。

    　　风险提示：政策风险，产教融合业务增速不及预期风险，研报使用信息滞后或更新不及时风险。