事项：公司公布了2020 年年度报告和2021 年1 季度报告，营业收入分别为3.21 亿元和0.94 亿元，分别同比变动-59.61%和15.33%；归母净利润分别为-1.30 亿元和-0.16 亿元，分别同比变动-441.42%和8.38%。
教育业务持续增长，在校生规模持续扩大。2019 年公司处理了一栋写字楼，其他业务收入达到4.90 亿元，受此影响公司2020 年营业收入同比下降59.61%。若从教育行业收入来看，公司教育业务持续增长。
2020 年公司教育业务收入3.20 亿元，同比增长了4.84%，教育业务增长主要来自于在校生规模的扩大，如果剔除掉因疫情影响带来的学费的折扣和线下培训业务的暂停，公司教育业务增速将与学生增长相匹配。2021 年1 季度公司教育业务营业收入同比增长了15.33%，较2020年教育业务收入增速提高了10.49 个百分点。根据公司教育业务收入规模和学校收费标准，预计目前公司两所学校的在校生在1700-1800 人之间，随着2021 年9 月新生的入学，预计公司两所学校在校生有望达到2000 人左右，校舍使用率有望提高到40%以上。
海淀凯文即将满员，升学情况表现良好。海淀凯文于2016 年9 月开学，采取联姻名校合作办学模式快速办学，借助清华附中办学能力使得海淀凯文在办学初期整体顺利，预计目前海淀凯文的在校生规模在900-1000 人之间，预计在未来的1-2 年实现满员运营。海淀凯文高中阶段开设AP 课程，毕业生以美国为主要的留学方向，2021 年海淀凯文第二届12 名毕业生（含3 名艺术生）共收到美国纽约大学、英国伦敦大学学院、美国芝加哥艺术学院等118 份录取通知书，人均接近10 份录取通知书，美国综合排名Top40 录取率为80%，美国综合排名Top50录取率为90%，大学申请情况良好。同时，海淀凯文也得到国际教育组织的较高认可，2020 年海淀凯文通过了美国Cognia (AdvancED)认证和牛津AQA 考试局认证，取得准许招收外籍学生资质。
朝阳凯文稳步发展，艺术高中强势崛起。朝阳凯文于2017 年9 月开学，采取自建、自营、自创品牌的办学策略，高中阶段开设IBDP 课程。朝阳凯文资产重，总投资超过了20 亿元，能够容纳3300 人。2020年朝阳凯文正式获得了国际文凭组织IBDP 项目授权，成为一所IB 世界学校。朝阳学校在校生相对较少，预计在700-800 人，校舍使用率不高，再叠加重资产带来的折旧、摊销和财务利息，拖累公司业绩，成为公司最主要的亏损来源。朝阳凯文艺术高中强势崛起，带动朝阳凯文高中阶段在校生人数较上年同期增长约70%。2021 年朝阳凯文国际艺术班（KAP）15 位第二届毕业生收获了114 封来自世界名校的录取通知书，包括伦敦艺术大学、芝加哥艺术学院、普瑞特艺术学院、中央圣马丁艺术学院、格拉斯哥美术学院等，朝阳凯文艺术高中大放异彩。
新生扩大线下正常，业绩拐点有望来临。随着两所学校在校生规模的扩大和疫情得到控制后线下培训业务正常开展，公司教育收入有望持续增长。2021-2022 学年公司艺术生将保持较高的增速，同时公司携手北京冰球协会开设冰球双优班（KHP）项目也将助力新生增加，若公司在校生能够达到2000 人，则公司教育业务季度收入将达到1.1 亿元（按照人均22 万元/学年计算）。2021 年1 季度，公司实现营业收入0.94 亿元，亏损0.16 亿元，新生的增加带来的收入将能够覆盖大部分亏损。同时，公司线下培训业务逐渐正常，持有性物业租赁业务也在逐步恢复，线下培训和物业租赁等收入的增长将助力公司业绩拐点来临。新生带来的学费增长按月结转收入，对今年4 季度业绩贡献较大，预计公司经营性业绩拐点大概率在4 季度出现，若线下培训业务等业务超预期，公司全年业绩有望转正。
估值与投资建议：预计2021-2023 年公司营业收入为4.56 亿元、5.30亿元和6.36 亿元，分别同比增长42.1%、16.2%和20.0%；归属于母公司股东的净利润为0.22 亿元、0.58 亿元和0.78 亿元，分别同比增长-116.7%、167.4%和34.4%；EPS 分别为0.04 元、0.10 元和0.13 元；动态PE 分别为115.5 倍、43.2 倍和32.2 倍，动态PB 分别为1.0 倍、1.0倍和0.9 倍。公司是A 股市场唯一一家以国际学校为核心资产的教育类上市公司，旗下拥有海淀凯文和朝阳凯文两所学校，海淀凯文即将满员运营，朝阳凯文艺术高中崛起，两所学校办学成效显著，将带动公司经营性业绩拐点的来临。海淀国资再度加持，公司华丽蜕变为纯国资控股平台，有利于公司充分利用海淀优质的教育资源和整合海淀优质的教育资产。看好海淀教育资源和凯文学校发展前景，维持“买入-A”评级。
风险提示：国际学校政策收紧、中美关系恶化、招生不及预期、学费增长乏力等。