轻资产输出迈出第一步

    　　9 月17 日晚凯文教育公告，公司拟与世和国际开发股份有限公司（简称“世和国际”）签订《战略合作协议》，双方拟通过合作办学的方式，在浙江嘉兴打造以高质量K12 国际化双语学校、户外营地教育和生活教育为主体的现代教育示范园区。我们认为国际学校赛道未来仍有较大发展潜力，凯文教育具备办学资源优势，服务模式可复制和可扩展性强，向素质教育培训业务延伸空间大。本次合作有望打开上市公司轻资产输出的发展空间。预计公司2020-22 年EPS 为0.01/0.16/0.32 元，维持“增持”评级。

    　　世和国际项目经验和资源丰富，打造长三角宜居小镇公告显示，世和国际隶属于富美鑫控股集团。集团深耕越南胡志明市富美兴新市镇开发超过30 年，将其建设为亚洲第一个总体规划的新都市中心，同时也在开发区内经营两所双语及国际学校。2010 年世和国际与嘉兴市南湖国有资产投资集团共同出资成立合资公司，借鉴越南富美兴模式，在嘉兴市打造现代宜居小镇“世合理想大地”。该项目共规划11.438 平方公里，文化教育作为其中重要板块，目前规划7 所国际化学校，其中两所已建成开学，一所拟于2021 年开学，其他四所将根据总体规划分期建设。全部建成后总建设面积将超过15 万平方米，学生总容量将超过5000 人。

    　　联手世和国际，轻资产输出迈出第一步

    　　根据公告的合作内容，凯文教育将采用轻资产输出的方式与世和国际合作办学。世和国际负责学校校舍投资建设，包括但不限于完成所有土地出让手续、工程建设、不可移动设施设备采购、活动场地建设等与学校硬件建设等相关工作，并对其投资的固定资产享有所有权，向学校收取租金。凯文教育为学校提供包括软件建设及运营管理等服务，包括但不限于提供管理团队、课程设置、师资招聘、培训咨询、素质教育服务、国际认证、后勤管理等，并基于这些服务向学校收取服务费。我们认为这种模式有利于上市公司在扩张的同时控制前期投入成本，提高扩张速度和效率。

    　　A 股国际教育龙头，维持“增持”评级

    　　我们维持公司盈利预测，预计2020-22 年归母净利润为0.03/0.97/1.94 亿元，EPS 为0.01/0.16/0.32 元。国际教育服务业务采用绝对估值法，维持合理市值为40.90 亿元。培训业务维持其合理市值1 亿元。再考虑到今年定增募集资金4.72 亿元，加总合理市值为46.62 亿元，维持目标价7.80元不变，对应21 年PE 48 倍。我们认为本次合作打开了上市公司轻资产输出的发展空间，维持“增持”评级。

    　　风险提示：疫情反复和国际环境影响留学市场风险；教育行业政策风险；招生人数不达预期风险；商誉减值风险；培训业务不达预期风险；管理运营风险；教师及核心管理人才缺乏或流失风险。