2019 年业绩略超预期，教育收入大幅增长

    凯文教育发布业绩快报，2019 年实现营收7.95 亿元，YoY+228.65%；实现归母净利润4106 万元，YoY+141.91%，同比实现扭亏为盈；扣非后归母净利润-1.76 亿元，去年同期为-1.06 亿元。相比预告净利润3000 万元–4000 万元范围，2019 年业绩略超预期。我们认为公司凭借国资背景和资源优势掌握了优质稀缺的国际学校资产，服务模式可复制和可扩展性强，向素质教育培训业务延伸空间大。预计公司2019-2021 年EPS 为0.08/0.21/0.43 元，维持“增持”评级。

    教育业务营收同比大幅增长，尚处于投入阶段

    业绩快报显示，2019 年第四季度公司将部分不动产进行处置，相关营业收入、归母净利润分别约为4.90 亿元、1.76 亿元。2019 年凯文睿信（公司出国留学、升学指导培训业务主体）受语言培训行业市场下行影响，业绩未达预期；凯文智信在利润承诺期内为改善教学环境加大了资产改良支出，导致业绩未达预期，因此两子公司在第四季度计提了相关商誉减值及业绩补偿。剔除上述不动产业务、商誉减值及利润补偿等因素的影响，公司教育业务营收同比增长46.14%，归母净利润同比下降39.97%，主要由于融资导致的资金成本增加和加大新学校筹备、素质教育平台等相关投入。

    立足国际学校服务，全方位拓展素质教育

    目前凯文教育的核心业务为国际学校服务，具体模式是通过文凯兴和凯文智信向两所学校输出场地设备、品牌、管理和服务并获取相应回报。同时，凯文教育利用国际学校的体育、艺术资源，也在积极拓展素质教育培训业务，并计划通过定增和外延方式扩充素质教育品类和扩大规模，这样有利于减轻学校依赖，更好地发挥产业链协同优势。公司定增方案于2019 年8月30 日获证监会审核通过，10 月12 日收到批文，核准发行不超过9971万股，募集资金计划用于青少年高品质素质教育平台项目。我们认为定增完成后将有助于改善公司现金流状况，降低财务费用。

    快速发展的A 股国际教育龙头，维持“增持”评级前次预计公司2019-21 年归母净利润为0.08/1.44/3.01 亿元，根据快报数据调高19 年、调低20、21 年盈利预测，预计2019-21 年归母净利润为0.41/1.03/2.14 亿元，EPS 为0.08/0.21/0.43 元。国际教育服务业务采用绝对估值法，根据新盈利预测合理市值从48.81 亿元下调为46.96 亿元。

    由于培训业务市场下行，下调培训业务20/21 年预测净利润为405/608 万元，培训业务可比公司20 年平均PE 为26 倍，给予培训业务20 年24-28倍PE 估值，对应市值0.97-1.13 亿元。加总合理市值为47.93-48.09 亿元，对应合理股价9.61-9.65 元。维持“增持”评级。

    风险提示：教育行业政策风险；招生人数不达预期风险；定增过会风险；商誉减值风险；培训业务不达预期风险；管理运营风险；教师及核心管理人才缺乏或流失风险。