事项：公司公布了2019 年一季度季报，公司营业收入8049 万元，同比增长约、98.78%；归属于母公司股东的净利润-2091 万元，同比增长30.68%。

    教育业务快速发展，营业收入高速增长。公司旗下拥有海淀凯文学校和朝阳凯文学校，分别于2016 年9 月和2017 年9 月投入使用，2017-2018 学年和2018-2019 学年两所学校在校生分别为746人和1227 人，海淀凯文和朝阳凯文初具规模。随着在校生规模的扩大，公司教育营业收入高速增长。2017-2019 年1 季度公司教育业务营业收入分别为0.92 亿元、2.50 亿元和0.80 亿院，同比增长268.25%、173.11%和 98.78%。目前，海淀凯文和朝阳凯文正在有序推进2019-2020 学年招生工作，目前招生情况良好，预计两所学校有望新增700-800 名新生，在校生规模有望达到2000 人，预计全年公司营业收入仍将保持高速增长。

    经营亏损逐季减少，全年扭亏概率较大。朝阳凯文学校为公司自建自营实体学校，拥有固定资产13.91 亿元和无形资产9.98 亿元；海淀凯文学校为公司租赁改造学校，长期待摊费用2.81 亿元，两所学校的折旧、摊销和计提每年合计约为0.735 亿元，这是公司教育业务发展初期亏损的主要原因。随着在校生规模的扩大，公司经营亏损逐季减少，2018 年1 季度到2019 年1 季度，公司亏损额分别为3010 万元、2157 万元、1973 万元、2789 万元和2091 万元，2018 年4 季度和2019 年1 季度公司受新增10 亿元长期借款影响，扩损额有所扩大， 若剔除财务费用影响，经营亏损仍在下降。2019 年3 季度两所学校将迎来一批新生，校舍使用率预计将达到三分之一， 公司有望扭亏为盈。

    毛利率转正提升盈利能力，借款减少优化债务结构。2018 年1季度至2019 年一季度公司毛利率分别为-43.64%、-5.71%、15.28%、-7.39%和19.53%，毛利率整体上呈现出快速提升的态势，预计未来毛利率仍将进一步上升，有利于提升公司盈利能力。2019 年1季度公司偿还短期银行借款1.99 亿元，借款总额降至9.9 亿元，预计财务费用有望下降16%，有助于公司业绩释放。同时，借款减少优化公司债务结构。截至2019 年1 季度末公司总负债14.25亿元，主要由9.9 亿元的长期借款、2.54 亿元应付账款及票据和1.1 亿元预收账款，负债结构整体优良。公司资产负债率40.51%，较年初的资产负债率下降3.96 个百分点。

    国际学校三年计划出炉，北京教育政策明显回暖。2019 年2 月北京市教委印发《北京国际学校发展的三年行动计划（2019-2021年） 》（以下简称“三年计划”） 提出利用市级优质资源开展国际教育，北京市第一梯队知名学校将在市政府或市区两级政府的支持下，在公办教育资源相对薄弱的几个区新设12 所分校，这意味着北京公办国际部（班）政策开闸。同时，北京市鼓励社会力量办学，计划通过三年努力和集中建设，在“三城一区”新建一批国际学校， 达到“区区由国际学校”，使全市国际学校布局和结构更加合理，国际学校质量显著提升，涉外教育服务体系进一步完善，北京国际学校政策明显回暖。

    估值与盈利预测：预计2019-2021 年公司营业收入分别为4.64 亿元、7.21 亿元和9.95 亿元，分别同比增长为91.7%、55.6%和38.0%；归属于母公司股东的净利润分别为0.69 亿元、1.60 亿元和2.22 亿元，分别同比增长-171.2%、128.8%和38.9%。EPS 分别为0.14 元、0.32 元和0.44 元，对应的PE 分别为61.5 倍、26.9 倍和19.3 倍，PB 分别为2.0、1.8 和1.7。公司是A 股市场第一家以国际学校为核心资产的上市公司，依托实体学校，积极拓展和布局体育、艺术培训、营地教育和品牌输出，2019 年公司有望迎来扭亏为盈，且未来业绩有望加速释放。我们看好公司在国际学校领域的布局、教育体育产业未来发展前景和海淀教育资源，维持公司“买入-A”评级， 目标价11.75 元。

    风险提示：国际教育政策变动、招生进度不及预期、学费增长不及预期等。