业绩简评

    2019 年4 月17 日，凯文教育发布2018 年年报，公司实现收入2.42 亿元，-61%YOY，归母净利润-0.98 亿元，-521%YOY。收入下滑原因在于2017年同期公司桥梁业务和教育业务并行，2018 年桥梁业务已经剥离。分业务来看，教育业务2018 年实现收入2.09 亿元，+128%YOY，增长较快。

    　　经营分析

    海淀学校2016 年9 月开始招生，已完成三批招生，朝阳学校2017 年9 月开始招生，已有两批学生入学。2018-2019 学年海淀凯文学校与朝阳凯文学校在校生人数为1221 人， +64%YOY，海淀学校可容纳学生约1500 人，朝阳学校可容纳学生约4,000 人，学校利用率仅为22%，提升空间大。

    ①海淀学校已经实现盈利：2018 年海淀学校（凯文智信）实现营业收入1.40 亿元，同比增长116%，2017 年净亏损0.17 亿元，2018 年扭亏为盈，实现净利润0.21 亿元，2017 年净利率为-26%，2018 年净利率为15%，盈利能力提升明显。②朝阳学校2019/2020 学年有望实现盈亏平衡：一方面，海淀学校是轻资产模式运营，盈亏平衡周期较短，朝阳学校是重资产模式运营，折旧摊销较高，尚未达到盈亏平衡，另一方面，海淀学校比朝阳学校早一年开始招生，学校利用率更高，2018 年朝阳学校（文凯兴）实现营业收入0.79 亿元，净亏损0.71 亿元，2019/2020 年有望实现盈亏平衡，盈亏平衡点之后，业绩向上弹性较大，盈利能力或可期。

    预收款项2018 年底为1.71 亿元，+80%YOY：主要系本报告期预收2018-2019 学年学费，与学生人数增长相同步。2019Q1 业绩报告显示归母净利润为-0.18 到-0.23 亿元，2018Q1 归母净利润为-0.3 亿元，亏损有所收窄，预计营业收入较去年同期增长80%。

    2018 年6 月，公司公告协议收购美国瑞德大学下属三所学院，将业务范围由K-12 国际学校教育延伸至高等教育领域以及海外领域，有利于打造凸显高端优质的教育品牌形象，扩大整体品牌影响力。同月，公司公告拟非公开发行股票，数量不超过发行前总股本的20%，拟募集资金不超过10 亿元，将用于“青少年高品质素质教育平台项目”，该项目有望成为凯文跨地域扩张的重要一步，未来凯文教育有望定位为全国性业务布局的教育集团。

    高壁垒，高定位，强盈利能力公司，盈亏平衡后，业绩弹性较大。我们预测公司19/20 年归母净利润为0.21/1.45 亿元，下调幅度为60%/24%，原因在于对招生人数进行了更保守的估计，基于学校实际运营情况，下调了对毛利率的预测，对应PE 为221x/31x，维持买入评级，目标价13.5 元。

    风险提示：学校招生或不及预期；民促法送审稿尚未发布等风险。