事件

    公司2018H1 实现营业收入6.44 亿元，同比增长40.23%；归母净利润0.53 亿元，同比下降49.96%；扣非归母净利润0.52 亿元，同比增长3497.50%。其中Q2 单季收入3.14 亿元，同比增长58.75%；归母净利润0.15 亿元，同比增长90.42%。

    公司预计2018 年1-9 月实现归母净利润0.60-0.80 亿元，同比减少33.00%-49.75%，剔除2017 年出售衡阳连卡福获得投资收益的影响后，预计1-9 月归母净利润同比增长191.30%-288.40%。

    简评

    主品牌保持稳健，代理/线上高增，悦然心动并表增厚显著

    上半年公司营收同比增长6.44 亿元，除自有品牌及代理品牌零售主业健康增长外，主要靠2017 年5 月全资收购悦然心动并表增厚拉动。具体看，公司批发零售业18H1 实现营收5.40 亿元，同比增长26.89%，其中三大自有品牌实现收入2.96 亿元，同比略降0.11%，主品牌卡奴迪路店铺以国宝经典单独店、国宝时尚单独店及综合店三种方式开设，渠道调整进入尾声，上半年净增一家加盟店，总店数截止H1 末达233 家；2006 年创立的CANUDILO H HOLIDAYS 以国宝熊猫为设计元素，主打休闲时尚，与主品牌商务风格形成差异化，部分产品价格略低于主品牌，已稳定盈利，今年全新升级；收购品牌DB 由于子公司品牌授权收入减少，销售额同降31.2%至0.22 亿元，拖累自有品牌收入

    代理国际品牌主要由港澳项目部和连卡恒福项目部负责经营，港澳项目部主要负责澳门买手店ANTONIA（全球顶级时尚买手店，合作国际知名品牌300 多个）、香化免税店esscents（主营高档化妆品、香水品牌）等，连卡恒福专注连锁高端百货及机场渠道中开拓国际品牌代理店。18H1 代理品牌净关店8 家至58家，但得益于澳门代理店店效提升、新客户开拓和线上B2B 代理发展迅速，如上半年获得西班牙珠宝品牌TOUS 的线上电商全渠道独家代理权和以及五个重要省份线下代理权、获得美迪惠尔天猫国际跨境渠道独家销售权等，18H1 代理品牌收入同比大增88.03%至2.43 亿元，占总营收比例同比增加9.6 个pct 至37.80%。

    渠道上看，线上部分发展迅速，电商主要负责子公司18H1营收同增469.99%至0.04 亿元。公司旗下电商平台“MODERNAVENUE 摩登大道”覆盖意、法、美、英、日、韩等近1000 个时尚设计师品牌，品类含美容护肤、时装配饰、皮具箱包、珠宝腕表等。

    悦然心动用户增长及并表时期增加共驱移动应用产品收入同增356.29%至0.98 亿元。悦然心动主营海外移动互联网社交APP 开发和运营，已自主研发上线数十款应用，月活约1000 万，其中第三方输入法应用Fancykey长期在美国苹果用户同类软件中排名第一。18H1 公司加大广告力度，从苹果、谷歌等平台中高效获取用户，同时为广告主提供基于公司产品精准用户画像的投放解决方案，聚焦海外头部广告平台以实现流量变现。上半年悦然心动贡献归母净利润0.15 亿元，同比增长69.02%。

    毛利率受代理+悦然心动拖累，控费显著，出售子公司高基数致业绩下滑

    18H1 公司毛利率同降1.43pct 至51.35%，一方面低毛利的代理品牌业务收入（18H1 毛利率28.9%）占比提升较大，另一方面上半年移动互联网业务由于加大广告投入，毛利率同比下降达46 个pct，而并表收入大幅提升，两者对毛利水平带来拖累。

    18H1 公司控费显著，期间费用率同降6.68 个pct 至40.24%，其中销售费用率同降8.17 个pct 至27.01%，悦然心动销售费用率相对较低，并表拉低整体费用率。管理费用率、财务费用率分别同增1.75 个pct 至11.94%、同减0.27 个pct 至1.29%。上半年公司投资收益同比下降99.80%至0.02 亿元，主要因去年3 月出售子公司衡阳连卡福产生投资收益0.97 亿元，由此带来的高基数也使得18H1 净利润同比下滑，而主业稳健增长、悦然心动并表等共驱扣非归母净利润大幅增长。

    投资建议：公司主品牌卡奴迪路在国内高端男装中具备品牌力基础，渠道调整进入尾声，开店空间仍大。代理品牌发展迅速，合作品牌多。悦然心动用户开拓顺利，并表贡献增长突出，海外市场增长空间广阔。2016年参股投资硅谷AI 高科技公司YouSpace，今年公司联合多维魔镜和YouSpace 推出智能商店，由迈思体感魔镜、3D 购物墙和智能橱窗组成，在提升客户体验、店面空间展示效果等提升显著，人工智能新零售捷足先登。同时公司拟以不超过15.5 元/股回购股份，回购总额0.75 亿-1.5 亿元，用于员工持股计划或股权激励计划或减少注册资本，彰显长期信心。我们预计公司2018-2020 年净利润0.8、1.3、2 亿元，EPS 分别为0.11 元/股、0.18 元/股、0.30 元/股，对应PE 为85.5、52.5、32.0 倍，首次覆盖，考虑到当前估值水平较高，给予“中性”评级。

    风险因素：宏观经济放缓影响终端消费、国际品牌代理合作经营风险、悦然心动海外用户开拓受阻等。