本报告导读:

    一方面代理品牌的快速发展促进公司收入较快增长,另一方面其收入占比的增加导致Q3毛利率大幅下滑;新店摊销及员工工资增加拖累净利。维持“谨慎增持”评级。

    投资要点:

    上调目标价至19.26元,维持“谨慎增持”评级: 2013年前三季度公司收入5.29亿,同比增33.9%;净利润0.98亿,同比增5.3%。Q3收入1.55亿,同比增41.7%;净利润0.12亿,同比降29.1%。公告预测2013年全年净利润同比变动-10%-20%。维持2013-2015年EPS预测为1.07、1.37、1.78元,由于代理品牌发展迅速,利于公司集合店布局,上调2013年PE至18倍,目标价由17.57元上调至19.26元,维持“谨慎增持”评级。

    主品牌业绩稳定,代理品牌快速发展,驱动收入较快增长:公司主品牌卡奴迪路业绩稳定,Q1-Q3同店销售增长约2%。国际代理品牌快速发展,已贡献15%的收入。前三季度代理品牌收入约7000多万,相较于2012年全年3000万的收入,增长明显,其中衡阳店收入1700万元,杭州店收入2000万元,澳门店收入2000多万元,其余为机场店收入。

    外延扩张放缓:截至目前公司营销终端门店数量达526家(含国际品牌代理店25家),相较于2012年的443家,2013年前三季度净新增店铺83家,预计全年新增100家,小于2012年的125家新店,外延扩张放缓。 代理品牌占比增加导致Q3毛利率大幅下滑:2013年Q3毛利率为62.5%,与2012年同期相比下滑7.6%,主要源于代理品牌收入增长较快,占收入比重持续增加。我们预测代理品牌的毛利率约为35%,而主品牌约为70%。 新店摊销及店员工资导致2013年费用大幅增加,拖累净利:由于公司2012年新增125家店铺的装修费需直线摊销2年,加上考虑到代理国际品牌新雇店员的工资支出,公司2013年费用大幅增加,拖累净利。

    风险提示:代理品牌拓展及单店效益不达预期,经济持续走弱影响消费。