投资要点

    公司2012年上半年营业收入和净利润同比分别增长29.49%和51.65%。其中二季度单季公司营业收入和净利润分别增长20.67%和47.64%。公司上半年实现每股收益0.84元。公司预计1至9月净利润变动幅度40%至60%。

    公司净利润增速高于营业收入增速主要由于公司毛利率较去年增加3.72个百分点。毛利率的提升我们预计主要来自公司供应链的整合，公司从今年开始在淡季对工厂进行提前下单，有效地节约了加工费用。同时伴随公司订单规模的增加，也使公司获得了更加优惠的原材料进货价格。

    公司上半年经营性现金流较去年同期下降425%。主要是由于1）经济下滑导致供应商对现金结算要求加大，公司上半年应付票据减少。2）店铺结构中百货占比提升导致应收款增加，由于百货通常有30~35天的账期。3）公司从今年3月开始对于符合规定的加盟商给予一定的信用额度，在额度范围内，加盟商可以先提货后付款。

    我们预计公司2013年春夏订货会金额增速在25%左右。受经济大环境的影响，公司2012年春夏终端售磬率预计要略低于历史平均水平，因此对2013年春夏订货会订货金额增速产生了一定的负面影响。但我们认为，随着国内经济的见底回升，特别是公司品牌终端投入力度的加大和对加盟商信用政策的支持，从中长期看公司有望实现持续快速增长。

    我们预计公司未来三年营收将继续保持较快速的增长。除了渠道有望继续保持每年120家左右的外延扩张外,公司还在其他业务方面进行了积极的探索, 量身定制业务预计9月份将正式投入运营，运营情况良好的品牌代理业务，未来的代理品牌有望继续增多，同时公司未来将在三四线城市尝试开精品店，充分发挥自有品牌和代理品牌集合的多品牌协同效应。

    财务与估值 ?

    我们预计公司2012-2014 年每股收益分别为1.63元、2.26元和2.94元， 维持公司2012年29倍PE, 对应目标价47.27元，维持公司增持评级。