事件：公司发 布 2025 年年报，报告期内实现营业收入 460.68 亿元，同比+0.92%，实现归母净利润53.11 亿元，同比-12.54%，扣非归母净利润62.92 亿元，同比+4.02%。其中第四季度实现营业收入112.97 亿元，同比-15.52%，环比-0.12%，实现归母净利润15.56 亿元，同比-34.61%，环比+53.83%。

    　　2025 年功能化学品板块带来利润增量，但投资和公允价值变动拖累归母净利润。报告期内，公司平湖基地年产8 万吨新戊二醇装置、嘉兴基地年产9 万吨丙烯酸项目成功投产，带动功能化学品板块实现营业收入258.74 亿元，同比+19.19%，同时丙烯酸、丙烯酸丁酯等产品价差扩大，盈利能力增强，功能化学品板块毛利率为24.80%，同比提升4.45pct，实现毛利64.16 亿元，同比+45.25%。尽管其他业务板块营收和毛利同比下降，公司2025 年实现扣非归母净利润62.92 亿元，同比+4.02%。

    　　但全年投资净收益-2.78 亿元，公允价值变动净收益-7.28 亿元，拖累公司整体归母净利润同比下降12.54%。

    　　2025 年公司C2 产业链盈利承压而C3 产业链盈利增强。2025 年，受乙烷价格上涨及产品价格下跌影响，公司C2 产业链盈利承压。具体来看，2025 年美国MB 乙烷均价为25.25 美分/加仑，同比+32.55%，而HDPE/环氧乙烷/乙二醇均价为7904/6465/4355 元/吨，同比分别-6.39%/-5.65%/-5.17%，自乙烷的价差分别为6149/5060/3302 元/吨，同比分别-13.62%/-12.63%/-13.05%。而C3 产业链受丙烷价格下跌影响，丙烯酸/丙烯酸丁酯自丙烷的价差分别为2636/2396 元/吨，同比分别+20.42%/+4.93%，盈利能力显著增强。

    　　2026 年三月以来的美伊冲突推高国际油价，带动多种化工品价格上涨，公司有望充分受益。 2026 年3 月31 日，HDPE/环氧乙烷/乙二醇价格分别为10500/8800/5310 元/ 吨， 较2 月28 日分别上涨41.89%/58.56%/47.09%，而公司主要原料是来自于美国的乙烷，同期价格仅上涨9.16%，主营产品价差显著扩大，盈利能力显著增强。

    　　投资建议： 我们预计2026-2028 年公司归母净利润分别为73.88/86.61/94.30 亿元，EPS 分别为2.19/2.57/2.80 元，对应PE 分别为12/11/10 倍，考虑公司作为国内C2 和C3 轻烃裂解龙头，周期低谷经营有韧性，油价上涨业绩有弹性，维持“买入”评级。

    　　风险提示：产品价格大幅下滑，新项目进展不及预期。