公司发布25 年一季报：实现收入123 亿元，同环比+40%/-8%，实现归母净利润15.7 亿元，同环比+53%/-34%，与我们业绩前瞻预期基本一致（15.5亿元）。4 月11 日公司公布回购方案，回购金额2-4 亿元。考虑关税政策或对公司产品盈利造成一定影响，我们下调25-27 年盈利预测；但未来伴随公司新材料项目投产，仍有望具备成长性，维持“增持”评级。

    　　受乙烷高价库存影响毛利环比下滑，主要产品景气仍待改善据百川盈孚与彭博，25Q1 乙烯-乙烷价差环比24Q4 下降4%，受乙烷成本上涨影响C2 板块盈利空间有所下降；丙烯-丙烷价差环比上涨7%，公司C3 板块盈利有所修复。25Q1 公司销售毛利率为21.7%， 同环比+0.02pct/-5.43pct，受前期高价原料库存影响，毛利率环比有所下降。据百川盈孚，截至4 月18 日，丙烯酸/丙烯酸甲酯/丙烯酸丁酯均价环比年初变动-14%/+17%/-12%，价差环比变动-31%/+86%/-19%；EO/HDPE/PS 均价环比变化-3%/-3%/-14%，价差环比变化+20%/+37%/-33%。未来伴随下游需求恢复，相关产品景气有望迎来改善。

    　　高端新材料项目投产在即，未来成长性可期

    　　公司α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目稳步推进，向下游延伸布局高端聚烯烃170 万吨/年（含茂金属/全密度聚乙烯）、α-烯烃50 万吨/年、聚乙烯弹性体60 万吨/年等，乙烷原料供应及VLEC交付均能与项目建设匹配。

    　　公司预计项目将于2025 年底建成，2026 年初正式投产，长期成长性可期。

    　　盈利预测与估值

    　　目前关税政策对公司C2/C3 产业链盈利水平造成一定影响，我们预计公司25-27 年归母净利为64/83/92 亿元（前值74/86/96 亿元，下调13%/4%/4%），对应EPS 为1.90/2.47/2.74 元。参考可比公司25 年Wind 一致预期平均12xPE，给予25 年12xPE（前值11xPE），目标价22.8 元（前值24.09 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示：新项目进度不及预期；下游需求不及预期；原材料价格波动。