卫星化学是轻烃化工龙头企业，C3 产业链已构筑一体化优势，C2 产业链依托乙烷裂解路线，拥有明显的成本优势。在碳中和背景下，我们认为轻烃化工的副产氢气将为公司未来的扩张提供资源优势。

    　　核心观点

    　　碳中和背景下，蓝氢提供扩张的资源优势：碳中和背景下，轻烃化工拥有两大优势，其一是能耗低，过程排放低，因此自身的产能扩张不受限制。其二是轻烃的原料属于富氢原料，生产过程中副产蓝氢，可为公司延伸至下游涉及加氢反应的产品提供极其廉价的氢气。在煤和天然气价格居高不下的背景下，蓝氢路线将造就成本曲线最左侧的产能。

    　　C3 产业链具备一体化优势：丙烯酸高景气度有望持续。从供给端看，行业已完成洗牌，CR5 超过60%，且行业内暂无新增产能规划，开工率从过去的50%提升至73%。需求端预计保持稳定增长。作为龙头企业，公司在C3产业链已建成丙烷到聚丙烯、丙烯酸及酯，以及下游高分子新材料的全产业链布局。和同行相比，公司丙烯酸及酯的毛利率长期高20 个pct，即成本低约1400 元/吨，成本优势明显。

    　　乙烷裂解拥有成本优势：2021 年5 月，连云港石化一阶段项目开车成功，标志着公司成功切入C2 产业链。相较于煤头和油头路径，公司选取的乙烷裂解路线拥有明显的成本优势，根据我们的测算，乙烷裂解路线的不含税完全成本比西北煤头和油头分别低2230 元/吨和1481 元/吨。不含税现金成本也比西北煤头和油头分别低1030 元/吨和1612 元/吨。连云港石化二期预计2022 年投产，届时将进一步提升公司在C2 产业链的竞争力。

    　　财务预测与投资建议

    　　基于对行业景气度和公司扩产节奏的判断，我们预测公司2021-2023 年每股收益分别为3.54、5.00、6.36 元。按照2022 年可比公司12 倍PE，首次覆盖给予目标价59.94 元和买入评级。

    　　风险提示

    　　项目进度不及预期；需求出现下滑；原材料价格大幅波动；产品价格波动风险。