1.事件

    青青稞酒发布 2015 年半年度报告。

    2.我们的分析与判断

    (一)二季度单季归母净利润同比增长 20%

    公司上半年业绩基本符合弱复苏预期。2015 年 1-6 月, 公司实现营业收入 7.23 亿元(yoy+0.62%);归属母公司所有者净利润 1.84亿元(yoy+6.31%),EPS 为 0.41 元,延续了一季度的正增长,表明公司基本面已开始筑底复苏。 其中, 公司二季度单季实现营业收入1.80 亿元(yoy-3.16%),归属上市公司股东净利润 2414.23 万元(yoy+20.28%),净利润增速大幅好于收入增速,我们认为,这主要与公司自一季度开始大幅缩减销售费用有关。2015 年上半年,公司因广告宣传及市场维护费减少,而使得销售费用率同比下降了6.67 个百分点至 12.68%。最终,销售净利率为 25.52%,同比回升1.37 个百分点。

    作为区域大众白酒消费品,公司继续按照“根据地为王、板块化突破、全国化布局”的思路稳步推进其区域发展战略, 西北市场目前开拓卓有成效,正向其他省外市场实现突破。上半年,公司通过继续巩固青海市场基础,在甘肃兰州成功实施移动互联网 1.5 项目,省外寻求重点区域市场,使得全国市场保持相对稳定,销售收入和净利润略有增长。省外市场营业收入达 1.91 亿元,占比继续提升至接近 27%。 目前兰州市场已成为公司的样板市场,同时已在宁夏建立了合伙人制度的宁夏传奇天佑德公司,开始布局在宁夏的市场深耕工作。此外,西藏天佑德现也已投产,依托西藏地产酒的优势,预计未来也有望成为公司销售收入过亿元的优势市场,再考虑到西藏地区税收优惠的贡献,青藏地区的整体盈利能力将不断得到优化提升。

    (二)产品结构拓展优势渐现

    作为区域型大众白酒消费品,随着公司青海市场进一步深耕以及目标市场的逐步扩大,在持续加大投入复苏的同时,公司迅速优化了其产品结构。公司收购的马克斯威酒庄生产的红酒已于 2014年底上市,2015 年上半年已实现收入 714.62 万元,毛利率为67.08%, 正逐步趋近于公司中高档产品 72%的毛利率水平。我们预计葡萄酒业务将会持续对公司产生积极的影响,进一步扩大其 2015年业绩改善的弹性空间。按照我们此前对三线白酒分化将在行业调整中加剧的判断,我们仍然坚持“青青稞酒是当中表现向好的品种之一,看好公司未来弹性空间”这一判断。

    (三)中酒联盟打造白酒互联网+新平台

    对于中酒网,自完成收购之后,公司派出专家团队对其原有经营模式及财务体系进行了深入的分析,并论证制定了基于传统 B2C 电商模式基础上的升级方案。自 2015 年 6 月起,原中酒网及各平台的 B2C 模式将逐步以做精与做细为目标进行模式再造,同时,综合“中酒网”积累的交易规模、会员数量、品牌影响力、中酒连锁的线下布局等等因素,将实施从 B2C 线上交易向线下交易导流的操作方案,中酒云系统将作为打通线上与线下的订单分类处理中心,实现订单实时分析并迅速完成就近配送,此举将作为全面布局移动互联网业务的开端。中酒网整体模式做出重大战略方向调整,将以移动互联网工具为基础应用的“基于 C 端的 B2B 模式”为未来核心模式,搭配在区域范围内的 O2O 信息整合配送模式,并且以“中酒批”为平台工具的 B2B 环节已经在山东和安徽展开试点工作,争取年内跑通业务链条中的全部环节,建立可复制的样板市场。公司此前曾表示, 此举旨在重构零售业模式,通过传统企业基于消费互联网所打造的产业互联网,加速实现白酒行业整合。而随着未来行业洗牌整合的不断深入,预计联盟体的优势也将迅速扩大。而由公司主导的联盟未来生态将是开放的,股权也将会不断放开给酒厂、大商、互联网领域、现代物流领域以及产业基金。我们认为,这将是一个影响整个白酒行业数千亿规模的行业整合性布局。随着公司对联盟构想的不断细化和落地,预计将有望全面激发公司估值弹性。 同时, 青青稞酒作为西北地区的区域性民营酒企,此举有望突破其传统线下渠道的局限性,打开全国市场的电商平台业务新格局; 亦具备了“互联网+”的市场主题,估值有望在白酒复苏的基础上进一步提升。

    3.投资建议

    公司在半年报中称,考虑到白酒行业仍处于震荡调整的格局,加之中酒时代酒业(北京)有限公司收购刚刚完成,中酒时代酒业(北京)有限公司正处于升级调整期,因此,预计 2015年 1-9 月归属于上市公司股东的净利润的变动区间为 2.43~2.70 亿元,对应同比增速为-10%-0%。作为一系列立足于当地区域市场、针对地区家庭消费的三线白酒小品种代表,我们认为公司短期内业绩仍具备调整和发挥的空间。给予公司 2015/16 年 EPS 为 0.82/0.91 元,对应 PE 为 26/23 倍,维持“推荐”评级。