一、 事件概述

    青青稞酒公布2014年中报，报告期内实现收入7.18亿元，同比下滑12.94%；归属上市公司净利润1.73亿，同比下滑19.15%，折合EPS0.39元。

    二、 分析与判断

    第二季度收入继续下滑，预计三季度收入降幅收窄甚至正增长

    1、二季度销售下滑情况有所加剧，预计三季度将环比改善。上半年公司收入7.18亿元，同比下滑12.94%；其中第二季度收入1.86亿元，同比下滑24.48%，相比一季度销售态势有所下滑，但我们判断三季度收入降幅将收窄或实现正增长。销售区域方面，省内市场收入5.31亿元，同比下滑15%，省内市场收入基数较高应是主因，但省内产品结构保持良好，毛利率提升6.74pct至71.94%；省外市场收入1.86亿元，同比下滑7.28%，说明公司在外围市场精耕渠道及渠道创新工作略有成效，但毛利率下滑5.51pct至65.97%，我们认为这是销售渠道由团购渠道向其他渠道拓展的正常现象。2、费用率走高拉低业绩，但预计费用投放高峰已过。上半年归属母公司净利润1.73亿元，同比下滑19.15%；其中第二季度净利润2007万元，同比下滑61.27%，主要来自期间费用率大幅提升（提升8.61pct至39.34%）。尽管近几个季度销售费用率持续上行，但需注意的是本期“广告费+市场调研与维护费”两项费用同比大幅下滑约33%（由0.93亿元降至0.63亿元），我们判断公司费用投放高峰已过，未来费用率逐渐走低的可能性较大。

    产品结构整体保持稳定，中高端及低端毛利率均有所提升

    1、产品结构总体保持稳定。中高端青稞酒收入占比由2013年的68.92%小幅下滑至2014年中期的67.73%，总体而言产品结构基本保持稳定。整体毛利率提升3.68pct至70.40%，去年因低端类促销造成的低基数，今年低端酒业务毛利率回升较为明显（提升6.03pct至59.26%）。但中高端酒业务毛利率提升2.38pct至75.70%超出预期，或与原材料成本有所下降有关。2、二季度末预收账款1482万元，同比下滑43%；销售商品、提供劳务收到的现金8.01亿元，同比下滑12.20%，与营业收入下滑幅度基本一致；经营活动产生的现金流量净额9257元，同比大幅下滑41%，主要是销售商品、提供劳务收到的现金减少。

    三、 盈利预测与投资建议

    预计公司14-16年EPS分别为0.79/0.93/1.10元，目前股价对应PE分别为22/18/16X，维持“强烈推荐”评级，合理估值22元。

    四、 风险提示

    费用投入大幅超预期