业绩回顾

    业绩符合预期

    1H2014公司收入同比下滑13%至7.18亿元，净利润同比下滑19%至1.73亿元。2Q2014公司收入下滑24%，但因费用率提升幅度较大，净利润同比下滑61%。

    1H2014青海省内收入同比下滑15%，占总收入比重74%；青海省外收入同比下滑7%，占总收入比重26%。分品类销售情况：中高档青稞酒（主要是天佑德系列、八大作坊系列、高档互助）收入下滑12.3%，占收入比重67%；普通青稞酒（中低档互助）收入下滑14.6%，占收入比重33%。因整体产品结构略有提升，1H2014综合毛利率提高3.7个百分点，但销售管理费用率增加5.1个百分点， 净利润率仍下降1.9个百分点。

    发展趋势

    预计西部地区限制三公消费的程度将递增，下半年销售同比压力依然较大。公司报表层面自1Q2014开始显现调整，预计西部地区对三公消费限制的节奏开始加大。公司中高档青稞酒所占收入比重不低，在白酒消费重心下移阶段，预计公司中高档产品仍面临一定压力。

    短时内营销投放不会缩减，费用率仍有提升。公司在青海省内深度运作品牌，省外以央视、航媒杂志等高端媒体为品牌传播，辅以报刊、杂志等传媒进行宣传，同时赞助部分赛事。预计未来的费用投入不会缩减。

    盈利预测调整

    2013年年报后第一次正式发布报告。分别下调2014/2015年收入预测27%/35%，下调净利润预测32%/38%。预计2014/2015年收入增长-13.7%/+3.4%，净利润增长-22.7%/+6.6%，EPS分别为0.64元/0.68元。

    估值与建议

    当前股价对应的2014年市盈率为26.8x。维持“中性”评级，给予目标价17.07元，对应2015年市盈率25x。

    风险

    基本面上：西部地区白酒消费调整期及行业见底企稳晚于全国平均；交易层面上：受到白酒板块的反弹带动。