事件:

    公司上半年营业收入8.3亿,Yo Y 3 0 % ,归母净利润2.1亿,Yo Y 3 4 % ,EPS 0.4768 元,符合我们0.476元的预测,预计1-9 月净利润增长10-30%。对此,我们点评如下:

    省内中低端升级+省外扩张齐发力,2Q 收入延续28%高增长:反腐对青海旅游、餐饮都造成影响,公司300 元以上高端酒下滑超过20% ,200-300 元持平,但 100-200 元增速超过100%,主要是省内 4A向出口型天佑德升级。60-100 元中档产品略有下滑,低档酒中20 元以下产品向20-60 元升级,散酒销售较好。上半年西部市场拥有专卖店210家,其他省份 200 家,省外有近 1000 家经销商,省外实现增长 39% ,收入占比提升1.6 个百分点至24.3% ,甘肃、西藏两个战略市场增速均超过50% 。3Q我们预计公司总体仍有望实现20% 以上的增长。

    西藏节税效果渐现,结余税收用于市场培育,为长期发展做准备:中端升级弥补了高端产品的下滑,2Q毛利率同比持平,净利增长 31% 。西藏公司随着销售规模的扩张,税收减免贡献逐渐显现,净利率由去年底34% 提高至目前的44% ,明年工厂投产后净利率仍有 10 个点以上的上升空间。2Q销售费用率大幅上升6.6个百分点至24.6% ,创历史新高,主要由于广告宣传费和职工薪酬分别增长132%和55% 。

    未来3 年30% 利润复合增速可期,有望成为增长最快的白酒上市公司:1 )公司民营体制反应快、干劲足,能迅速适应行业的调整。凭借产品差异化、区域营销优势在西部市场快速扩张,一二线品牌在行业调整期战略收缩,为公司扩张提供难得的战略机遇期;2 )西藏工厂8 月底将建成试生产,年底有望获得正式许可证,明年开始贡献增量业绩,利润增速有望大幅超越收入增速。

    盈利预测及投资建议:年初以来我们把公司作为白酒价值品种持续推荐,中报高增长验证了我们的逻辑,明年的高增长也初露端倪,继续强烈推荐买入。预计 13-15 年收入分别为 15 亿、20亿、26 亿,YOY为29% 、30% 、31% ; EPS分别为0.88 元、1.23 元、1.66 元,YOY为32% 、40% 、35% ,维持“买入”评级。