事件：公司发布2020 年年报，报告期实现营业收入29.18 亿元，同比+1.67%；归母净利润5.05 亿元，同比-0.39%。单季度归母净利润分别为1.24/0.92/1.32/1.56 亿元。同比拟每10 股派2.05 元。

    主要观点：

    1.自20 年三季度开始利润重回增长，全年符合预期在2020 年10 月23 日点评报告《万润股份：20Q3 重回增长，中长期成长确定性强，维持“买入”》，我们判断随着国内外疫情逐步控制，自三季度开始经济及需求逐步恢复，公司将重回增长通道，中长期成长趋势不变。2020 年单季度，公司实现营业收入分别为6.68亿元、5.78 亿元、7.03 亿元、9.68 亿元，实现归母净利润分别为1.24亿元、0.92 亿元、1.32 亿元、1.56 亿元， 毛利率分别为42.7%/43.11%/45.2%/47.21%，三四季度增长趋势明显，其中四季度营收、归母净利润、毛利率均创单季度新高。全年毛利率为44.88%，同比+1.28%，净利率为18.89%，同比+0.29%，同样创年度新高。而且20 年受汇率变动影响产生汇兑损失，去年为汇兑收益，财务费用同比增加6957 万元，若剔除汇兑影响，增长趋势更明显。

    2、显示材料多点发力，成为未来重要利润增长点LCD 液晶材料领域，公司具备中间体产能450 吨/年、单体产能150 吨/年。公司高端液晶TFT 单体销量占全球市场份额约20%，是国内液晶材料龙头企业，也是国内同时向三大混晶巨头供应液晶中间体和单体的企业，具有领先优势。OLED 材料方面，公司从OLED 单体、中间体到成品材料均有布局，其中九目化学2020 年实现净利润0.94亿元，同比+56.52%，净利率达到23.67%，同比+1.54%。“九目化学搬迁扩产项目”预计将新增350 吨OLED 材料产能，其中一期新增100吨，建成后将进一步增强板块盈利能力。同时，OLED 成品材料研发工作稳步推进，目前已有部分自主知识产权的OLED 成品材料在下游厂商进行通过验证。三月科技2020 年亏损1040 万元，亏损额减少50.71%，随着成品材料的逐步放量，预计三月科技将很快扭亏为盈。同时，公司积极布局聚酰亚胺材料和光刻胶材料中间体业务，培育更多的利润增长点。

    3、国六标准落地，沸石需求确定性增长

    2021 年7 月，我国机动车国六排放标准进入全面实施阶段。2020年在疫情的不利影响下，国内商用车产量逆势增长20%，我们测算沸石需求量约2000 吨。若商用车销量按照年均增长5%预测，2021/2022年我国沸石需求约7600 吨/11600 吨，对应市场规模23/35 亿元。2020年美国中重型卡车销量同比-22.3%，欧洲商用车注册量同比-19.4%，预计欧洲+美国沸石需求量约5600 吨，同比-21.8%。但是可以观察到降幅在逐渐收窄，海外修复可期。我们预测2020-2022 年，全球沸石需求量年均复合增速达38%。公司目前具备沸石分子筛产能5850 吨/年，计划再新增7000 吨满足市场需求（其中4000 吨车用），销售深度绑定庄信万丰。2020 年5 月，庄信万丰张家港工厂投产，国内沸石需求明显提升。我们认为短期扰动不改中长期发展趋势，海外修复可期，叠加国内新增需求对冲，公司环保材料确定性增长。

    4.盈利预测及评级

    我们预计公司2021-2023 年归母净利分别为6.55 亿元、8.51 亿元和10.21 亿元，对应EPS 分别为0.72 元、0.94 元和1.12 元，PE分别为23X、18X 和15X。考虑公司积累有先进有机合成及提纯技术，打造显示材料、环保材料、大健康三大产业，特别是在沸石及OLED材料领域中优势，中长期增长，本轮回调中迎来左侧布局机会，维持“买入”评级。

    风险提示：需求恢复增速低于预期、产品销售低于预期、产品价格波动、汇率波动。