下游景气度回升，看好公司中长期成长性

    公司发布22 年年报，22FY 实现营收79.79 亿元，同比-10.16%，实现归母净利润0.81 亿元，同比-85.89%，扣非净利润0.52 亿元，同比-90.23%。盈利下降的主要原因系：1）恒大相关应收款减值准备计提4.4亿元（计提比例80%），2）物流不畅与下游需求不旺，管道销量同比下降明显。公司制定2023 年经营目标，主营业务收入预算 89.6 亿元（基于原料价格变动不超过 5%），同比+19%，期间三项费用预算增长幅度不超过 12%。我们认为23 年公司主业或受益于地产及市政开工景气度提升，太阳能业务或仍保持较快发展，看好公司中长期成长。

    管道业务略有承压，太阳能业务维持较快增速

    公司管道生产/销售/库存为60.45/60.66/4.87 万吨，产能利用率约为60%，同比-13pct，物流不畅与下游需求不旺，导致管道销量下降。管道业务拆分来看，22 年 PVC/PPR/PE 管件实现营收37.46/11.00/13.91 亿元，同比-15.88%/-19.23%/-16.95%，毛利率16.38%/38.56%/17.68%，同比+3.23/-1.13/-4.63pct。太阳能业务方面，22 年公司实现营收9.95 亿元，同比+67.64%，目前公司太阳能业务主要是出口欧美国家为主，公元新能源亦组建国内销售团队，对国内市场进行业务拓展，并考虑拓展太阳能工程领域。

    减值计提较为充分，现金流仍较为充足

    22 年公司毛利率18.32%，同比-0.48 pct，期间费用率12.27 %，同比+1.35 pct，其中销售/管理/研发/财务费用率4.35%/5.51%/3.01%/-0.59%，同比变动+0.96/+0.82/-0.17/-0.26pct，资产及信用减值损失3.85 亿元，占营收比例4.82%，同比+4.23 pct。主要系恒大相关业务计提所致（22 年报计提80% vs 22 半年报计提20%），综合影响下归母净利率 1.02 %，同比-5.48 pct。22 年公司收现比110.24%，同比+4.89 pct；付现比111.30%，同比+4.84 pct；CFO 净额4.30 亿元，同比增加0.92 亿元。虽恒大计提影响公司利润，但现金流仍较为充足。

    看好公司中长期成长，维持“买入”评级

    公司目前拥有塑料管道产能 100 万吨以上，除上海和深圳生产基地外，其余生产基地的产能均有提升空间。十四五期间管网投资带来塑料管道需求增量，公司未来规模效应仍有望逐步显现。伴随行业内整合步伐加快，公司产能持续释放以及渠道布局的进一步优化有望支撑中长期利润增长，费用控制优化有望带动毛利率提升，考虑到减值计提较多影响业绩，预计公司 23-25 年归母净利为4.6/5.8/7.4 亿元（前值23/24 年5.4/6.3 亿元），维持“买入”评级。

    风险提示：原材料涨价超预期；地产政策持续收紧；产能释放不及预期