事件
8 月27 日，公司发布2018 年半年报。报告期内，公司实现营业收入98.75 亿元，较上年同期增加77.23%；归属于上市公司股东的净利润5.07 亿元，较上年同期增加61.00%。EPS 为0.34 元，较上年同期增加54.55%。
其中第二季度公司营业收入52.53 亿元，同比增长79.81%，实现归母净利润2.44 亿元，同比增长56.86%。
投资要点
2 月起跨境进口母婴优壹电商并表，上半年实现较快业绩增速：上半年，公司营收收入、归母净利分别实现77.23%与61.00%的较快增长。分季度看，前两季度营收增速分别为74.38%、79.18%，净利润增速分别为65.05%、56.86%。我们认为，公司上半年的营收净利较快增长，主要源于今年2 月并表的跨境进口公司优壹电商。优壹电商是主打母婴产品进口的跨境进口电商，报告期内优壹电商实现跨境进口营业收入26.37 亿元，占公司营收约26.70%。若剔除并表因素，公司原业务约实现营收约72.38 亿元，同比增速约29.90%，实现归母净利约3.65 亿元，同比增速约15.89%。
盈利能力方面，并表优壹电商带动毛利率、净利率下行。上半年优壹电商主要母婴业务毛利率为10.22%，而2016 年优壹电商净利率约3.84%，均低于公司17 年对应利润率。因此，上半年公司毛利率同比降低7.92pct 至39.96%，期间费用降低6.73pct 至33.31%，资产减值损失占营收约0.37%，与去年同期保持大致稳定，最终净利率同比降低0.66pct 至5.12%。
存货方面，上半年公司存货占营收同比略有提升。报告期末公司共有存货45.13 亿元，较去年末环比增加16%，较去年同期同比增加82%。报告期末占营收比例约45.70%，较去年同期增加1.26pct。其中环球易购存货余额31.98 亿元，较期初减少2.18 亿元；帕拓逊存货余额4.76 亿元，较期初增加1.63 亿元；优壹电商存货余额7.52 亿元，较期初增加4.09 亿元。
现金流方面，上半年，公司经营活动现金流量净额为流出1.64 亿元，较去年同期流出增多215%。其中，环球易购经营活动现金流量净额为1737 万元，其中第二季度经营活动现金流量净额为1.41 亿元；帕拓逊经营活动现金流量净额为545 万元；优壹电商经营活动现金流量净额为-1.41 万元。除新并购的优壹电商外，环球易购帕拓逊现金流量净额均逐步转正，出口业务现金流好转。
跨境出口保持较快增长，并表优壹电商推升进口规模：分渠道看，上半年占公司营收约71%的跨境出口业务实现营收70.71 亿元，同比增长43.99%，其中，环球易购营收增长39.19%至56.09 亿元，帕拓逊营收增长65.95%至14.61 亿元，跨境出口维持较快增速。跨境进口方面，公司实现营收28.51 亿元，占营收比例约29%，较去年同期公司口径的4.35 亿元增长逾5 倍，其中优壹电商并表带来26.37 亿元营收增量，开拓跨境进口业务规模。
分产品看，上半年，占营收约17.81%的服饰家居产品实现22.08%的营收增长，占营收约53.24%的电子产品实现42.50%的营收增长，并表优壹电商带来母婴用品业务已占公司营收约25.49%。整体来看各项业务均保持较快增速。
流量下行不改营收增长趋势，自有品牌营收占比逐步提升：二季度，公司主要自营平台进行了垃圾流量清理，网站流量有所下行，其中Gearbest.com、Zaful.com、Rosegal.com 的6 月月流量分别较3 月月流量降低24.5%、68.5%、63.9%至1.06 亿、9.03 亿、7.62 亿。而流量清理带来流量质量提升，二季度公司营业收入及其增速均较一季度略有提升，上半年自有品牌营收维持增长趋势。上半年公司自有品牌实现营收34.87 亿元，约为去年全年自有品牌营收的81%，且自有品牌营收占比较去年全年提升4.65pct 至35.31%。
仓储物流建设稳步推进，为公司业绩夯实基础：跨境电商依赖跨境仓储物流体系，公司持续优化其物流服务体系。截止6 月末，公司仓储面积达31 万平方米，较17年末的28 万平方米提升约11%。其中，国内方面，公司拥有国内仓9 个，仓储面积达22 万平方米，面积较17 年末增加约10%；国外方面，公司持续与第三方合作，在20 个国家建立了61 个海外仓，仓储面积达9 万平方米，覆盖国家数量较17 年末增加3 个，仓库数量增加7 个，面积增加约12%。仓储物流建设的稳步推进，逐步扩张公司业务覆盖范围，并提升公司仓储物流效率，为公司未来业绩增长夯实基础。
投资建议：跨境电商较传统跨境贸易具有优势，行业增速较快，公司依托国内外优秀供应链，跨境进出口业务快速增长。2018 年，优壹电商收购并表，环球易购与帕拓逊经营活动现金流净额逐步转正，为公司业绩较快增长奠定基础，公司前三季度业绩指引为同比增长50%~80%。我们预测公司2018 年至2020 年每股收益分别为0.79、1.12 和1.47 元。净资产收益率分别为20.0%、22.9%和24.2%。目前股价对应2018 年EPS 约18 倍，维持“买入-B”建议。
风险提示：国内外跨境电商政策或有变动；电商流量持续龙头向集聚；存货占营收比例有所提升；新品类的扩张仍存不确定性。