公司发布2021 年报，业绩符合预期。2021 年公司实现收入112.01 亿元（YoY+43.5%），实现归母净利润7.96亿元（YoY+130.9%），扣非归母净利润约8.01 亿元（YoY+223%），主要由于2021 年产生约3043 万元期货套保平仓损失。其中21Q4 实现收入31.8 亿元（YoY+18.9%，QoQ+5.54%），实现归母净利润1.92 亿元（去年同期亏损2118 万元，QoQ+16.2%），实现扣非归母净利润1.87 亿元（去年同期亏损5526 万元，QoQ-3.9%）。

    2021 年由于棕榈油等原材料成本驱动，公司油化产品价格明显提升，成为2021 年主要业绩驱动力。2021 年公司油化产品产能约81 万吨，在建产能位于杭州油化10 万吨，其中包括5 万吨甘油酯、2 万吨OPO 结构酯、2 万吨油酸、1 万吨合成酯，目前油酸已逐步投产，OPO预计22 年下半年逐步投产。2021 年油化类产品收入同比大幅增长76%至72.85 亿元，油化产品产销量分别下滑2.1%、5.4%至79.9 万吨、78.6 万吨，收入大幅增长主要由于2021年棕榈油价格明显提升带动产品价格大幅上涨，依据百川数据显示，棕榈油2021 年同比增长52%，带动油化产品均价提升85%至9267 元/ 吨，叠加印尼工厂在税收、棕榈油采购价格、生产成本、运输费用等方面都具备显著竞争优势，使得油化产品毛利率同比提升至14.4%。杜库达工厂产量可达到50 万吨，营收38.5 亿元，净利润3.95 亿元，利润占比整体近45%。

    2021 年表面活性剂发展相对稳定。2021 年公司表面活性剂产能约104 万吨，在建产能30 万吨，主要分布在广东、眉山、沧州，其中广东赞宇已收到环评批复，眉山赞宇年产50 万吨日化产品项目环评批复正在申请中。2021 年公司表活收入同比增长6%至31 亿元，产销量分别下滑9.5%、9.3%至43.3 万吨、42.9 万吨，产品均价受脂肪醇等原材料价格上涨驱动，同比增长17%至7229 元/ 吨，毛利率约14.4%。公司在阴离子表活中市占率第一，2021 年市占率约30%。

    2021 年毛利率受会计准则变动影响有所下滑，整体成本控制良好，净利润率有所提升，其中Q4 由于套期保值亏损及资产减值损失，净利润率略有下滑。2021 年毛利率受益于公司产品价格上涨，但21Q4 由于会计准则调整，运输费用调整至成本，预计影响成本约2-2.5 亿元，因此21Q4 毛利率有明显下滑，整体使得2021 年公司毛利率同比下滑1.02pct 至14.8%，其中21Q4 毛利率为7.34%。费用端来看，公司管理费用率、研发费用率、财务费用率均有所下滑，整体带动公司净利润率提升2.59pct 至7.2%。21Q4 费用率持续下行，但由于存在期货套保平仓亏损、商誉等无形资产减值损失以及应收账款产生的信用减值损失，使得21Q4 净利润率环比小幅下滑0.4pct 至5.4%。

    Q4 在建工程进入转固期，持续贡献未来增量。21Q4 河南赞宇日化生态产业园表活项目、广州赞宇25 万吨表活项目等逐步转固，预计2022 年公司表活、油化、液洗OEM 分别产能可以达到115、88、40 万吨。库存商品及原材料库存有所提升，预计主要由于21Q4 公司在建工程转固，产能提升，形成库存商品。资产负债率持续优化，经营性现金流净额受存货和应付账款影响有所下滑。截至2021 年底公司资产负债率约48%，较年初下滑4.68pct。2021年公司经营性现金流净额由于存货增加以及应付账款减少，同比下滑至1.8 亿元，其中21Q4 约1.2 亿元。

    进军洗护用品OEM 市场，重塑公司天花板。公司通过适度的产业链延伸，逐步延伸至洗护OEM 领域，进一步提高表面活性剂客户的粘性、巩固市场份额。公司OEM 可以帮助客户节省运输成本以及方便产品供给，同时可以帮助公司自身扩大规模，实现双赢。江苏10 万吨液洗项目产能在2021 年逐步释放，通过OEM 加工与下游客户形成优势互补、强化公司业务与下游客户的合作，效应已开始显现。河南50 万吨液洗项目预计2022 年上半年投产，目前业务拓展正在积极推进中，对于客户前期对设备、包装等特殊要求，公司相关团队也在与客户积极对接中。公司目前日化产品OEM 加工业务规划在2024 年达到160 万吨产能。

    盈利预测与投资评级：维持2022-2023 年盈利预测，预计2022-2023 年归母净利润约10.3、12.1 亿元，新增2024年盈利预测，预计2024 年归母净利润约13.9 亿元，对应2022-2024 年PE 为9X、7X、6X，维持“增持”评级。

    风险提示：原材料大幅波动；产能扩张不及预期；液洗OEM 下游客户拓展不及预期