完美世界发布年报&一季报，2024 年实现营收55.70 亿元（yoy-28.50%），归母净利-12.88 亿元（yoy-361.98%），扣非净利-13.13 亿元（yoy-723.82%）。

    　　年报业绩符合业绩预告（2024 年归母净亏损11-13 亿元）。25Q1 实现营业收入20.23 亿元，同增52.22%；归母净利3.02 亿元，同比扭亏；扣非归母净利润1.63 亿元。25Q1 净利高增主因《诛仙世界》贡献业绩。我们认为，随着新品上线公司盈利能力回升。维持“买入”评级。

    　　25Q1《诛仙世界》驱动增长，影视业务贡献正利润25Q1 游戏业务实现营收同增10.37%至14.18 亿元，实现归母净利润2.92亿元，扣非归母净利润1.62 亿元，非经常损益中包含出售乘风工作室投资收益1.2 亿元。经营利润增长主因24 年12 月上线的端游《诛仙世界》助力。

    　　25Q1 影视业务实现营业收入5.9 亿元，同比增加 1616.29%，归母净利润2883 万元，营收增长主因播出多部影视作品并确认收入。

    　　游戏业务重新理顺，期待《异环》等上线贡献业绩增量24 年游戏业务归母净亏损 7.25 亿元，上年同期为盈利4.9 亿元，主因：1）部分项目预期收益不佳关停，确认人员优化费用，该等项目合计亏损3.97亿元；2）《一拳超人：世界》《乖离性百万亚瑟王：环》表现不及预期合计亏损3.43 亿元。我们认为，公司24 年对项目及人员进行系统梳理，将聚焦精品游戏，后续着力推进《异环》《诛仙2》《代号Z》等项目的上线工作，并积极筹备《女神异闻录：夜幕魅影》等游戏的海外发行工作，随着新品上线有望持续贡献业绩。

    　　25Q1 影视收入确认影响毛利率，费用率下降明显公司25Q1 毛利率52.29%，同降14.65pct，主因毛利率较低的影视业务收入增加。25Q1 销售/管理/研发费用率分别为 8.36/7.22/24.71%，分别同增-8.96/-12.25/-12.77pct，费用率明显下降主因Q1 营收提升及去年同期确认人员优化发生相关费用。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司重点项目《异环》上线时间可能晚于此前预期，我们下调公司归母净利润25 年至6.4 亿元、上调26 年至14.2 亿元（预期重点产品26 年上线），并预计27 年为15.3 亿元。可比公司26 年Wind 一致预期PE 均值为14 倍，考虑到公司团队项目成功率高，新项目流水预期高，给予26 年20 X PE 估值，目标价14.63 元（前值11.30 元，基于25 年9.53 亿归母净利润/23 X PE 估值），维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业政策风险，流水不及预期，影视项目表现不及预期。