2024 年业绩符合我们及市场预期，1Q25 好于我们预期

    公司2024 年收入55.7 亿元，归母净亏损12.9 亿元（预告亏损11-13 亿元），符合我们及市场预期。1Q25 收入20.2 亿元（好于我们预期14.5 亿元），归母净利润3.02 亿元（我们预期2.35 亿元，市场预期2-3 亿元），扣非净利润1.63 亿元，好于我们及市场预期，我们认为主要由于：1）影视收入表现较好，单季度实现5.96 亿元；2）季度内管理费用、销售费用控制好于预期。

    　　公司同时宣布2024 年现金分红0.23 元/股（含税）。

    　　发展趋势

    　　端游增量及剧集集中确认助推1Q25 收入增长，全年关注《诛仙世界》流水释放（年中大版本）、《P5X》海外区域（日本/欧美）上线规划。

    　　游戏：1Q25 收入同增10%，我们认为主要由于《诛仙世界》流水确认及电竞产品（《CS》《Dota2》）增长驱动。《诛仙世界》将于2025 年中进行大版本更新并开启赛季制，关注后续流水情况。同时关注下半年《P5X》日本、欧美等区域上线进展（Sega 发行）。此外，储备新游方面《异环》将于2Q25 开启国内二测+海外一测，关注产品测试情况、版号获取进展。

    　　影视：1Q25 收入同增1616%，我们认为主要由于季度内多个电视剧确认收入增厚。我们认为后续季度仍需看剧集实际上线确认情况。此外，公司亦在加强短剧投入，考虑到以商单形式为主，我们预期单项目有望控制成本及风险。

    　　费用控制相对较好，预期研发费用后续季度稳中略降。一季度销售、管理费用同降27%/44%，研发费用绝对额同比稳定。我们认为：1）公司内部管理精简化、控费水平提升，在销售、管理费用上凸显；2）研发费用方面主要由于《诛仙世界》去年12 月上线后季度研发人员规模稳定、投入持续，且季度内多个产品新版本/营销活动对外包需求量较大，相应形成阶段性高点。我们预期研发费用在后续季度稳中有降，人效有望持续提升。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司费用控制水平提升，我们上调2025 年归母净利润预测9.5%至6.40亿元，维持2026 年预测不变。当前股价对应37/16 倍2025/26 年P/E。维持跑赢行业评级，考虑到公司重点产品《异环》进展顺利、市场关注度高具备估值溢价，上调目标价11%至15.2 元，对应2025/26 年46/20 倍P/E，上行空间24%。

    　　风险

    　　外部环境影响用户娱乐消费开支，行业竞争加剧，行业政策变化，人员优化调整引发费用增长，资产减值风险。