业绩符合预告及我们预期，分红超预期

    　　公司FY23 收入同增2%至77.9 亿元；归母净利润同降64%至4.91 亿元，落入预告4.5~5.3 亿元区间；扣非净利润同降70%至2.10 亿元，落入预告1.9~2.3 亿元区间。符合我们及市场预期。其中，4Q23 收入16 亿元，归母净亏损1.23 亿元。公司同时宣布2023 年度拟分红0.46 元/股（含税），共计8.73 亿元，占归母净利润比例为178%，按4/15 收盘价计算股息率达4.6%。

    　　分红超出市场预期。

    　　发展趋势

    　　4Q23 相对平淡，收入环比下降。公司4Q23 收入环比下降8%，同比下降19%。我们认为主要由于次新游《天龙八部2》流水较上线初期高点回落且老游戏流水自然下滑。我们估计影视业务4Q23 收入环比或平稳略增，主要系《欢迎来到麦乐村》《神隐》等剧集及部分微短剧贡献。

    　　内部管理强调扁平化提效，人才梯队调整致当季费用有所增加；税费影响利润。公司4Q23 研发费用同比下降8%/环比增长15%至6.05 亿元，研发费率同环比增长4/7ppt 至38%。我们认为主要由于重点在研项目进入关键测试期增加研发投入、人才梯队优化调整带来费用增长。具体来看，公司对游戏研发团队实施扁平化管理方式，拆分项目中心为独立工作室，直接向游戏负责人汇报，进一步推动游戏业务转型升级。截至2023 年末公司研发人员为3993 人，同比下降5%。此外，公司4Q23 所得税费用达2.37 亿元，有效税率为128%，我们认为主要系部分子公司优惠税率变动（如两免三减半进入“12.5%”阶段）所致，同时亦有递延所得税资产计量审慎程度提升（即对未来可能抵扣的费用暂不确认递延所得税资产）等影响。

    　　关注《女神异闻录》流水持续性及利润释放情况；AI 提效不断推进。新品方面：1）《女神异闻录：夜幕魅影》4/12 上线中国大陆地区，当前位居iOS 游戏畅销榜前十，我们预期首月流水或有望达到3 亿元。根据公司公告，产品亦将于4/18 上线中国港澳台及韩国地区。2）《诛仙世界》此前公告表示已有大规模调优计划，若产品调整测试顺利，或有望于年内进一步呈现更多内容。

    　　3）《诛仙2》（多端游戏，已有版号）将于4/23 开启测试。公司同时为未来2-3 年储备有《灵笼》《代号YH》《代号Z》等产品。AI 方面，当前已落地内部游戏研发多环节AI 工具，并开发Dialogue+工具、剧情生成等游戏开发工具。公司游戏垂类模型“智能角色对话算法”亦于2024 年2 月获得备案。

    　　盈利预测与估值

    　　维持盈利预测。当前股价对应21/15 倍2024/25 年市盈率。维持跑赢行业评级及目标价11.8 元，对应25 倍2024 年市盈率，上行空间18%。

    　　风险

    　　外部环境影响用户娱乐消费开支，行业竞争加剧，行业政策变化。