核心观点

    　　公司2023 年一季度实现收入19.04 亿，同比减少10.55%，归母净利润2.41 亿元，同比减少71.28%，扣非归母净利润2.04 亿元，同比减少50.66%。公司营收、利润双降主要系《幻塔》流水自然回落以及合并范围变化的影响。

    　　短期内，《天龙八部2》4 月14 日上线后至今iOS 游戏畅销榜保持前10 名；《幻塔》3.0 版本于4 月19 日更新，两者均有望为Q2 贡献业绩增量。长期看，公司游戏储备丰富，其中《诛仙世界》《一拳超人：世界》《百万亚瑟王》《女神异闻录：夜幕魅影》等已完成首测。同时，公司积极拥抱AI，内部已成立由CEO 负责的AI 中心，“AI＋”已在智能NPC、场景建模、绘画、剧情、配音等多方面落地，AI 技术有望为公司游戏研发降本增效、并带来收入端的增量。

    　　事件

    　　公司发布2023 年一季度报告，第一季度实现收入19.04 亿（YoY-10.55%，QoQ-2.82%），归母净利润2.41 亿元（YoY-71.28%，QoQ+472.58%），扣非归母净利润2.04 亿元（YoY-50.66%，QoQ+188.87%），位于此前业绩预告的中上区间。

    　　简评

    　　1、游戏：《幻塔》流水自然回落、合并范围变化致营收、利润双降

    收入端：公司一季度实现收入19.04 亿，同比减少10.55%。一方面受到合并范围变动的影响，公司于2022年2 月出售欧美子公司，导致合并范围变动，扣除此影响后，公司一季度收入同比减少8.69%；另一方面受到《幻塔》上线后高流水基数的影响，《幻塔》于2021 年12 月16 日在国内公测，22Q1 游戏流水处于产品上线初期的高位，产生了较高的收入及业绩贡献，23Q1 该游戏进入成熟稳定期，流水较上线初期高点自然下滑，相应收入及业绩贡献较上年同期下降。

    　　利润端：公司游戏业务实现扣非归母净利润2.78 亿元，同比下降37.58%，主要系《幻塔》流水较上线初期的高点自然下滑所致。公司非经常性损益为0.37 亿元，同比大幅下降，主要系公司于上年同期确认游戏业务海外子公司股权处置收益。

    　　Q2 展望：公司代理的武侠MMORPG 多端游戏《天龙八部2：飞龙战天》于4 月14 日正式公测，据七麦数据，上线至今iOS 游戏畅销榜保持前10 名；《幻塔》4 月19 日版本更新，新增3.0「九域时空」版本主线/支线剧情任务、全新大地图、全新场景、全新玩法、新武器/拟态、新活动等。我们认为《天龙2》及《幻塔》3.0 版本有望在第二季度为公司贡献业绩增量。

    　　2、影视：聚焦精品内容，提质降本增效。23 年第一季度，公司出品的《星落凝成糖》《心想事成》等电视剧播出。目前，公司储备产品《温暖的甜蜜的》《许你岁月静好》《特工任务》《灿烂！灿烂！》《只此江湖梦》《纵横芯海》《九个弹孔》《执行局》《危险的她2》《珠玉在侧》《神隐》正在制作、发行、排播过程中。《云襄传》已定档5 月1 日在爱奇艺、腾讯视频双平台播出。

    　　3、成本费用：毛利率与期间费用基本保持稳定。公司一季度毛利率为65.16%，同比下降3.48pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为12.68%/ 9.82%/ 29.07%/1.20%，同比变动-0.36pct/+0.72pct/+2.56pct/-0.09pct,基本保持稳定。公司一季度归母净利率为12.68%，同比下降26.80pct，主要系去年同期《幻塔》处于上线初期，高流水使得归母净利率处于高基数。

    　　4、《天龙2》4 月14 日上线表现优秀，利用AI 工具进行营销，有望为Q2 贡献业绩增量。公司参股企业研发、公司代理发行的武侠MMORPG 多端游戏《天龙八部2：飞龙战天》于2023 年4 月14 日正式公测。据七麦数据，上线至今ios 游戏畅销榜保持前10 名，免费榜保持前40 名。据天龙八部2 飞龙战天公众号，该游戏的公测时间公司询问了ChatGPT 得到了“4 月14 日正好是兄弟发财日，用作公测非常合适”的回答。公司还将AI 绘图与Cosplay 结合，让玩家可以通过自己个性的选择在H5 中生成AI 女友，之后玩家可通过文字对话与AI 女友进行交流。

    　　5、储备游戏丰富，关注版号获取及新品上线节奏。公司目前储备产品包括：经典品类多端产品《诛仙2》《代号：新世界》《神魔大陆2》；端游产品《诛仙世界》《Perfect New World》；创新品类多端游戏《一拳超人：世界》《百万亚瑟王》《女神异闻录：夜幕魅影》等，基于国产科幻动画大作《灵笼》IP 研发的多人开放世界项　　目、基于自主原创IP 研发的开放世界项目也在积极进行中。其中，《诛仙世界》《一拳超人：世界》《百万亚瑟王》《女神异闻录：夜幕魅影》等已完成首测，关注版号获取进展及后续上线节奏。

    　　6、积极拥抱AI，AI＋已在多方面落地。据公司年报，公司内部已成立AI 中心，由公司游戏业务CEO 负责，中台技术部门牵头，各项目制作人深度参与。目前公司已将AI 相关技术应用于游戏中的智能NPC、场景建模、AI 绘画、AI 剧情、AI 配音等方面。例如，《梦幻新诛仙》采用智能NPC 与IK 技术，使得NPC 具有丰富的微表情，为玩家提供真实自然的交互体验；公司在研的新国风仙侠MMORPG 端游《诛仙世界》创新运用了全天候天气智能AI 演算技术，实现了对雨、雪、大雾等天气的全局还原和细节处理，天气变化切实融入到玩家的游戏体验中。在研发方面，公司通过AI 技术进行智能整合，例如通过AI 技术完成场景建模、纹理渲染等；使用AI 绘画等技术开拓设计思路与创意灵感、提升游戏研发效率。

    　　7、投资建议：短期内，《天龙八部2》上线后表现优秀，《幻塔》3.0 版本更新，均有望为Q2 贡献业绩增量。

    　　长期看，公司游戏储备丰富，积极拥抱AI，AI 技术有望为公司游戏研发降本增效、并带来收入端的增量。我们预计公司2023-2025 年营业收入为90.53 / 101.15 / 112.09 亿元，同比增长18.03 %/ 11.73 %/ 10.82 %，归母净利润16.31 / 19.80 / 21.52 亿元，同比增长18.43 %/ 21.40 %/ 8.69 %，最新市值对应PE 为25.89 /21.33 / 19.63 x。

    　　风险提示：行业景气度下滑风险；存量游戏流水下滑风险；游戏用户总量减少风险；重点项目运营失误风险；新游戏上线延期风险；新游戏上线后表现不及预期风险；推广营销ROI 降低风险；营销买量成本上升风险；未获版号游戏版号获取情况不及预期风险；游戏行业内容监管风险；行业竞争激烈；人力成本上升风险；核心人才流失风险；汇率波动影响净利润的风险；投资收益波动影响净利润的风险；玩家偏好转移的风险；宏观经济持续承压的风险；海外游戏发行风险；海外用户偏好把握困难的风险；海外收入增长不及预期的风险；AI 技术发展不及预期风险。