业绩回顾

    　　3Q22 业绩符合预告

    　　公司公布1~3Q22 业绩：收入57.11 亿元，同比下降15.3%；归母净利润14.42 亿元，同比增长80.3%，落入此前预告区间14.27~14.47 亿元。其中：

    　　3Q22 收入17.88 亿元，同比下降29.4%，环比基本持平；归母净利润3.04亿元，同比下降43.9%，环比微增2.4%，落入预告2.90~3.10 亿元区间。

    　　发展趋势

    　　主业受产品周期影响有所承压，收入结构性变化推动毛利率持续提升。游戏业务方面，根据公告，扣除相关欧美子公司出售对合并范围变动影响，1~3Q22 公司游戏业务实现收入54.48 亿元，较上年同期增加4.5%。我们预计单三季度游戏业务收入同降近20%，主要由于去年同期《梦幻新诛仙》处于上线初期，在流水层面整体贡献较高，3Q22 国内存量游戏流水自然下滑，高基数下同比降幅较大。影视业务方面，我们判断受影视剧集确认节奏、规模等影响，年初至今无大体量剧集确认，相应使收入层面有所承压。4Q22 已有《摇滚狂花》剧集上线，我们预期收入环比有所提升。毛利率方面，1~3Q22毛利率同增10.3ppt 至69.7%，我们认为主要由于：游戏业务毛利率水平较高，收入占比提升带来整体毛利率提升；同时，今年重点产品《梦幻新诛仙》

    　　《幻塔》毛利率相较于过往产品亦有提升，推动游戏业务本身毛利率升高。

    　　研发投入持续支持重点项目，部分区域发行计划影响季度内销售费用支出。

    　　公司3Q22 研发费用率同比提升11.9ppt 至32.3%，研发费用同比增长11.8%至5.8 亿元。我们认为，公司在重点业务项目的研发投入持续，以新激励体系保持人员的内容创意产出活跃性，为长远发展持续性布局。销售费用方面，受《幻塔》韩国地区发行、《黑猫奇闻社》上线宣发及《诛仙手游》周年活动影响，公司3Q22 销售费用率环比增长3.2ppt 至16.3%。考虑到Q4 产品上线节奏等，我们预期公司费用端或将保持相对稳定状态。

    　　4Q22 多游戏测试/新版本启动，关注中长期综合实力提升。产品方面，《幻塔》国际版于10 月20 日开启2.0 版本“Vera 维拉时空”；公司亦表示，《诛仙世界》端游亦将在近期开启二测，同时，《天龙八部2 手游》《一拳超人》

    　　等多款产品亦将有望于4Q22 进入测试期。我们预期公司有望于明年进入相对常态化的产出节奏中，建议关注公司持续打磨研发、发行团队所带来的综合竞争力提升与转型升级。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2022 年和2023 年归母净利润预测不变。当前股价对应2022/2023 年14.6 倍/12.3 倍市盈率。维持跑赢行业评级和15.60 元目标价，对应18 倍2022 年市盈率和15 倍2023 年市盈率，较当前股价有23.1%的上行空间。

    　　风险

    　　宏观经济低迷影响娱乐消费需求，行业监管风险，版号申请进度不及预期，游戏上线进度或流水表现不及预期，影视存货减值风险，海外竞争加剧。