投资要点

    　　事件：公司发布2021 年报及2022 年一季度报告。完美世界2021 年实现营业收入85.18 亿元，同比下降16.69%；归母净利润3.69 亿元，同比下降76.16%；扣非后归母净利润1.02 亿元，同比下降90.26%。其中，公司2021 年Q4 实现营业收入17.79 亿元，同比下降17.75%；归母净利润亏损4.31 亿元，同比亏损增加67.05%；扣非后归母净利润亏损4.60 亿元，同比亏损减少26.75%。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利12 元（含税），诚意十足。

    　　游戏业务转型升级，2021 年业绩承压。1）游戏业务2021 年实现营业收入74.2 亿元，同比下降19.77%；归母净利润7.2 亿，同比下降68.48%；2021 年Q4 游戏业务盈利约2-3 亿元。总体来讲，2021 年公司游戏业务处于战略转型期，虽然新游戏的品类和题材更加丰富，但老游戏逐渐进入自然衰退期，部分新游戏表现不及预期，新老游戏衔接出现阶段性压力；2021 年Q4末《幻塔》公测，首月成绩亮眼，但收入的会计确认存在递延，相关业绩将释放在后续年度；与此同时，公司在研发方面持续发力，除对相关研发团队进行优化外，还制定相关政策着力加强核心研发人员的薪酬福利保障。2）影视业务2021 年实现营业收入9.5 亿元，同比增长1.84%；归母净利润亏损2 亿元，同比下降58.83%。2021 年加速去库存成果显著，公司对影视新项目的立项及开机更加聚焦和谨慎。受海外疫情反复影响，公司投资的环球片单公允价值下降，对归母净利润产生负面影响约2.7 亿元。以上多重因素叠加部分被投企业经营利润下滑，导致公司2021 年Q4 的业绩受到一定程度的冲击。

    　　2022 年Q1，公司转型成果初步落地，业绩逐渐回暖，实现营业收入21.28 亿元，同比下降4.60%；归母净利润8.40 亿元，同比上升80.99%；扣非归母净利润4.14 亿元，同比上升30.15%。Q1 营业收入同比下降主要系出售海外子公司所致，剔除此项影响后，营业收入同比增加2.34%：其中，1）游戏业务：Q1 游戏业务实现营业收入19.73 亿元，同比上升23.01%。《幻塔》前期投入回收，为公司带来了可观的业绩增量；轻松竖版3D 手游《完美世界：

    　　诸神之战》正式上线，游戏体验持续升级，公司经典品类的优势得到保持。

    　　2）影视业务：《昔有琉璃瓦》等精品电视剧播出，市场口碑优良，影视业务实现营业收入0.77 亿元。

    　　研发创新步伐不停，新游戏储备丰富。公司立足长远，积极探索，不断革新，2021年新增研发投入23.97亿元，同比增长34.42%，研发费用率高达28.14%。

    　　公司重视研发队伍建设，不断对研发人员进行优化升级，出台系列鼓励创新的薪酬政策，激励核心研发人员。高强度研发对于短期业绩的扰动不足为虑，却能够为公司的长期健康成长奠定坚实基础。《幻塔》从研发阶段开始就针对长线运营设计，玩法上更为轻松，采用了与用户共创共成长的方式，以持续优质的内容产出吸引用户。未来，其成功经验将被复用到系列新品上，也将为公司传统MMO 产品的转型探索出一条成功之路。《幻塔》2.0 版本预计将于2022 年Q2 前后推出，届时新版本会对大地图等核心玩法进行更新。与此同时，基于深厚的研发能力和不断增加的研发投入，公司在研游戏数量显著增加，全新品类游戏储备充足，手游产品《黑猫奇闻社》《天龙八部2》、端游产品《诛仙世界》《Perfect New World》、IP 游戏灵笼、封神系列等的研发工作正在积极推进中。未来，公司游戏业务将更加聚焦“MMO+”和“卡牌+”

    　　两个赛道，坚持“产品为王”的理念，回归内容本源，同时也将持续探索创新，凭借先发优势持续推进元宇宙相关工作。我们判断，公司游戏业务迭代升级、不断革新的成果将持续兑现。

    　　积极调整海外市场布局，把握出海机遇。公司针对海外市场环境变化及时调整海外游戏布局：1）战略上，未来公司将围绕“国内产品出海+海外本地化发展”两大维度构筑海外发展战略；2）研发上，国内新游戏在研发时即增加考虑其海外发行的可行性；3）地域上，海外本地化逐步向有政策优势的加拿大倾斜；4）发行上，国内产品出海将由授权第三方发行逐步向自主发行过渡，2022 年Q1，公司国内产品出海的发行团队已经调整到位。《梦幻新诛仙》手游已同步上线海外市场，《幻塔》手游也将开启海外测试，预计于2022 年中之后推出海外版本，并争取在移动端、PC 端和主机端实现全球同步发行。海外市场将是公司未来业绩增长的重要驱动力。

    　　影视业务加速去库存，新项目更加聚焦。2021 年，公司出品的《上阳赋》《暴风眼》《爱在星空下》等多部影视作品播出，市场反响良好，实现营业收入9.5 亿元，同比增长1.84%，加速去库存效果显著。公司对影视新项目的立项及开机更加聚焦和谨慎，储备的《月里青山淡如画》《云襄传》《许你岁月静好》等影视作品仍正在制作、发行过程中，公司影视业务正稳健前行。

    　　盈利预测：游戏业务方面，完美世界坚持自主研发、不断创新，经典游戏表现稳中有升，新品类游戏储备丰富，《幻塔》表现不负众望；公司根据市场变化积极调整海外布局，业绩有望回升；影视业务也稳步向前。结合当前行业及公司情况，我们下调盈利预测，预计公司2022-2024 年归母净利润为18.53/21.11/24.03 亿元，对应当前股价（2022 年4 月28 日）的PE 分别为15.3/13.4/11.8 倍，维持“审慎增持”评级。

    　　风险提示：海外疫情反复的风险、行业政策风险、核心研发人员流失的风险、技术更新及淘汰的风险、股权投资业务风险等