事件:

    1、公司公告2021 年报，实现营业收入85.2 亿元，yoy-16.7%，归母净利润3.7 亿元，yoy-76.2%，归母扣非净利润1 亿元，yoy-90.3%。本期每10 股派息12 元（含税），以4 月25 日收盘价计算股息率为10%，现金分红金额为22.9 亿元。

    2、公司公告2022 年一季报，实现营业收入21.3 亿元，yoy-4.6%，归母净利润8.4 亿元，yoy+81%，归母扣非净利润4.1 亿元，yoy+30.2%。

    投资要点：

    2021 年海外游戏业务深度调整导致2021Q4 利润阶段性下滑。公司2021 年全年收入85.2 亿元（yoy-16.7%），其中游戏业务收入74.2亿元（ yoy-19.8%）， 影视业务收入9.5 亿元（ yoy+1.8%），2021Q1/Q2/Q3/Q4 收入分别为22.3/19.8/25.3/17.8 亿元，yoy-13.3%/-23.1%/-13.2%/-17.8%。成本端，2021 年营业成本32.8亿元，整体毛利率61.5%维持稳定，游戏业务毛利率66.6%同比提升1.4pct。费用端，2021 年全年销售费用19.9 亿元（yoy+8.5%），销售费用率23.3%同比提升5.4pct，主要系新游戏上线，宣传推广费用增加；研发费用22.1 亿元（yoy+39.1%），研发费用率26%同比提升10.5pct，主要系在研游戏数量提升、人员优化、调整薪酬政策等，截至2021 年底公司研发人员数量4255 人（yoy+13.8%），占员工总数的67.8%。利润端，公司2021 年扣非净利1 亿元（yoy-90.3%），扣非净利率1.2%同比下降9pct，非经常性损益2.7亿元，主要包括子公司及联营企业股权处置收益4.6 亿元、环球片单投资损失3.6 亿元及政府补助7133 万元等。

    2022Q1《幻塔》《梦幻新诛仙》贡献业绩增量，游戏扣非净利同增34.5%。2022Q1 收入21.3 亿元（yoy-4.6%），同比下降主要系公司调整海外游戏业务布局，其中游戏业务收入19.7 亿元（yoy+23%），扣非净利4.5 亿元（ yoy+34.5%），影视业务收入7732 万元（yoy-80.5%）。游戏业务2022Q1 主要由2021 年12 月上线的《幻塔》，及《梦幻新诛仙》等老游戏贡献业绩。成本端，2022Q1 营业成本6.7 亿元（yoy-31.1%），同比下降主要受游戏与影视业务收入结构变化影响。费用端，2022Q1 销售费用2.8 亿元（yoy-9.5%）， 研发费用5.6 亿元（yoy+35.9%），同比上升主要系研发人员薪酬较2021 年同期增加。利润端，公司2022Q1 扣非净利4.1 亿元（yoy+30.2%），非经常性收益4.3 亿元主要来自出售美国研发团队及相关欧美本地发行团队。

    国内《幻塔》《梦诛》表现稳定，全年有望稳定贡献业绩，海外将围绕“国内产品出海+海外本地化发展”双维度发力，《幻塔》海外版已开启测试。国内聚焦“MMO+X”与“卡牌+X”两大核心赛道，2021 年12 月上线的《幻塔》是公司在年轻向品类上多元融合的代表作，创下首月新增用户过千万，首月流水近5 亿元的佳绩，《幻塔》

    2.0 版本“维拉时空”4 月25 日上线，排名上升显著，截至4 月26日13 点位居iOS 畅销榜第12 名。出海方面，《梦幻新诛仙》3 月17 日上线中国港澳台、东南亚、韩国市场，《幻塔》海外版4 月19日已于海外多地开启测试，海外大部分地区由腾讯海外发行品牌Level Infinite 代理，预计2022 年内正式上线。

    三款手游新品有望年内上线国内市场，影视业务继续推进库存项目的发行与排播，立项及开机采取更聚焦的策略。①游戏产品储备：

    手游《天龙八部2》《朝与夜之国》《黑猫奇闻社》有望年内上线，其余储备《一拳超人：世界》《百万亚瑟王》《诛仙2》《完美新世界》

    《神魔大陆2》；端游《诛仙世界》已获版号，年内开启大规模测试，其余端游储备《Perfect New World》等，灵笼、封神系列等知名IP游戏产品也在开发中。②影视产品储备：《月里青山淡如画》《云襄传》《许你岁月静好》《星落凝成糖》《摇滚狂花》《特工任务》《灿烂！

    灿烂！》《心想事成》《温暖的甜蜜的》《只此江湖梦》等。

    盈利预测和投资评级：公司研发实力较强，当前处于转型的关键节点，以《幻塔》为代表的产品是公司积极寻求创新突破的阶段性成果，建议关注《幻塔》出海表现及新品海外测试表现、《幻塔》2.0版本市场表现、海外自主发行情况及游戏版号后续发放情况。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润为17.8/21.9/24.4 亿元，对应EPS 为0.9/1.1/1.3 元，对应PE 为14/12/10X，维持“买入”评级。

    风险提示：政策监管趋严、市场竞争加剧、版号获取进度不及预期、新产品上线进度及表现不及预期、汇率波动、流量成本上升、老产品生命周期不及预期、核心人才流失、玩家偏好改变、公司治理/资产减值/解禁减持、市场风格切换、行业估值中枢下行等。